事件：1）公司公布2020 年年报，营收52.76 亿元/+2.01%，归母净利7.01 亿元/-12.5%，归母净利率13.3%，剔除掉联营企业产生的投资亏损1.16 亿元的影响，20 年归母净利润增速与营收增速差不多。其中，20 年Q4 营收13.91 亿元/+8.12%，归母净利1.81 亿元/-3.04%，归母净利率13.04%，剔除掉联营企业产生的投资亏损0.54 亿元的影响，20Q4归母净利润增速估测在20%以上，利润逐季回暖。

    　　2）公司公布21Q1 业绩预告，预计营收在14.1-15.06 亿元，同比去年同期增长32.40%到41.22%，归母净利在2-2.37 亿元，同比去年同期增长217.68%到276.45%。。

    　　核心观点

    加速开店对冲单店下滑，20 年全年收入实现正增长。20 年营收52.76 亿/+2.01%，拆解来看：1）单店收入：疫情影响客流量和消费力，公司单店有所下滑，预计去年单店收入在19 年的九成左右；2）门店数量：受益于卓越的供应链和管理体系，以及抗风险能力较强的大加盟商制度，公司20 年逆势开店，全年净增1445 家门店（H1/H2分别净新增1104/341 家，下半年由于梳理老店，净新增有限），预计全年加权平均门店数量增幅在12%左右；3）结构性影响：预计20 年新开门店中高势能店占比相对较高，拉高平均单店收入，预计贡献1%-2%。单四季度，实现营收13.91 亿元/+8.12%，拆解来看，我们估测单店收入恢复到19 年同期的92%，加权平均门店数量增幅在13%左右，结构性影响1%-2%，武汉零点并表带来增量收入3372 万。

    剔除运费后同比口径的毛利率有所提升，联营企业投资亏损拖累20 年净利率。20 年实现毛利率36.3%/+2.38pct（剔除1.5 亿运费的口径），主要系禽类等原材料成本下降。销售费用率8.94%/+0.79pct（加回1.5 亿运费的口径），主要系加速开店的同时，加盟商推广营销费、租赁费等费用有所增加；管理费用率6.28%/+0.60pct，主要系职工薪酬、咨询服务费有所增加。20 年实现净利率13.3%/-2.2pct，主要系20 年联营企业投资损失1.16 亿元，包括和府亏损七千多万、塞飞亚农业亏损两千多万以及其他轻餐饮业态的亏损，剔除该影响，估测20 年净利率在15.5%左右，与19 年持平。

    同店回暖+门店加速拓张，21 年全年有望实现收入利润高增。21Q1 收入预计同比增长32.40%到41.22%，主要系：1）就地过年氛围推动+公司加大如“年货节”之类的促销宣传活动，同店有明显回暖，预计社区类门店收入已好于19 年同期；2）门店数量高增。展望全年，一方面随着公司继续加速拓店，另一方面通过优化宣传促销活动、改善品类结构等方式拉升同店，我们预计全年收入利润高增确定性较强。

    　　财务预测与投资建议

    由于加速开店，调整21-23 年EPS 预测1.66/2.13/2.75 元（调整前21-22 为1.68/2.02元），使用可比公司估值法给予21 年41 倍PE，考虑到公司预计22 年增速明显高于可比公司，给予20%溢价，对应21 年目标价81.80 元，维持 “买入评级”。

    　　风险提示

    原材料涨价风险，食品安全问题，门店扩张不及预期