事件：恒为科技2 月27 日发布2019 年度业绩快报，报告期内公司实现营业收入4.34 亿元，同比增长0.63%，归属于上市公司股东的净利润为0.67 亿元，同比下降35.97%，扣除非经常性损益后，实现归属于上市公司股东的净利润为0.61 亿元，同比下降36.98%。本年度网络可视化业务收入有所下滑；同时嵌入式与融合计算业务受到国产信息化大趋势的积极影响，保持良好增长态势。

    点评：

    营收保持稳，利润增速不达预期。在19 年网络可视化小年中，公司营收稳定。公司营收受到运营商集采项目推迟到12月影响，但销售费用同比增长81.16%，研发费用同比增长34.47%，直接影响2019 年全年净利润，我们认为公司销售费用受销售渠道扩张影响，研发费用主要投入在国产化适配开发和网络可视化，这些投入有利于公司把握国产化全面铺开的机遇和5G 时代网络可视化业务拓展。

    运营商启动汇聚分流产品集采，政府安全需求稳中有升。中移动19 年启动汇聚分流设备集采招标，将汇聚分流设备进行单独的采集，恒为科技作为设备研发厂商直接投标，在第三标段插卡高级功能设备——插卡式汇聚分流设备中恒为科技中标份额30%，为第二中标候选人，与第一中标候选人相差约650 万元。运营商集采推迟但最终落地，恒为科技中标份额符合预期，同时公司是作为设备研发和生产厂商直接投标，从价格和份额长期的稳定性上来看有一定的保障。我们认为20 年运营商集采的趋势不变，考虑5G 新需求和扩容需求，运营商汇聚分流市场有望进一步扩大。政府安全在网络可视化有一定周期性，随着流量的增长，20 年网络可视化前端设备需求有望提升，恒为科技作为网络可视化前端重要设备商，将受益于政府安全领域采购。

    受益于国产化需求，嵌入式融合计算业务有望保持高增速。19 年嵌入融合计算业务收入增加明显，我们认为主要受益于国产化设备需求提升。恒为科技嵌入式计算融合业务有别于飞腾、龙芯芯片的板卡和整机解决方案，19 年嵌入式业务虽增速明显但整体毛利率下降3.12%，主要因嵌入式业务毛利率较低，随着20 年国产化全面的铺开，行业应用更加丰富，随着公司持续自身生产能力增强以及生产成本控制，我们认为在保持嵌入式和融合计算业务快速增长的情况下，该细分项毛利率保持稳定。

    盈利预测与投资评级：下调2020 年业绩预测，我们预计公司2020-2021 年营业收入分别为7.77/11.44 亿元，同比增长79.08%/47.13%。归属于母公司股东的净利润分别为1.74/2.76 亿元，同比增长158.45%/58.66%。2020-2021 年每股收益分别为0.86/1.36 元，对应2020 年3 月13 日收盘价（25.15 元/股）的动态PE 分别为29/18 倍。公司估值低于行业平均水平，给予“买入”评级。

    风险因素： 1.研发落地不及预期。2.受宏观经济影响，政企订单不及预期。3.网络可视化市场竞争加剧。4.国产信息化受政策影响大。