事件：公司发布2020 年年报，公司2020 年实现营业收入13.97 亿元，同比+16.76%，归母净利润4.02 亿元，同比+24.22%。经营活动现金流净额2.31 亿元，同比-13.81%。单四季度公司实现营业收入4.28 亿元，同/环比+35%/+8.35%；归母净利润0.96 亿元，同比+13%/环比-24%；综合毛利率40.35%，同/环比-4.62/-5.57 pcts，业绩符合预期。

    　　中置电机、轮毂电机量利齐升，带动盈利增长。中置电机营收6.16 亿元，同比+26%，毛利率54.03%，同比+2.59pcts，营收占比提升3.32pcts 至44.09%，贡献毛利占比55%；轮毂电机3.65 亿元，同比+21.27%，毛利率43.40%，同比+2.29pcts。套件业务增速放缓，营收3.39 亿元，同比+5.23%，毛利率31%，同比-8.53 pcts。海外收入4.52 亿元，由于疫情影响同比-31.12%，毛利率48.07%，同比+6.13 pcts。

    　　疫情拐点催生电踏车需求，零部件短缺及海运受阻影响交付。疫情使得欧美市场消费需求受到抑制，以及原料及零部件短缺、交期推迟，海运受阻。疫情稳定后欧洲市场电踏车需求强劲，叠加疫情过后人们出行方式改变，二季度销量回暖，根据公司年报和CONEBI 数据，2020 年2-6 月，芬兰、波兰、挪威、德国等8个国家的自行车和电踏车出行比例增加超100%。因其他关键零部件短缺，产品延迟交货，公司中置电机和轮毂电机库存量同比增加63% /106%，库存增加使得公司存货周转率降低，ROE（加权）同比减少28pcts 至19%。预计该情况将延续至2021 上半年，下半年将逐步恢复和释放。

    　　美国市场有望高速增长，布局国内共享单车市场。目前电踏车在美国市场渗透率较低，据公司年报和Navigant Research 预计，2025 年渗透率有望超过2.7%，具有较大发展潜力。美国本土目前无核心电机驱动系统供应商，对中国进口依赖度较高，公司作为国内领先的电踏车供应商，有望受益美国市场高增长。2020年公司设立全资子公司八方天津，布局国内共享单车市场。国内电动自行车和国外的电踏车在骑行文化和成本方面有较大差异，但长期来看仍有较大发展空间，若国家对电踏车按照自行车的标准管理，或替代一部分传统电动车市场份额。

    　　维持“增持”评级：疫情影响交付的订单后延，新厂房建成后产能提升，欧美市场需求旺盛，上调公司21-22 年净利润预测（上调12%/13%），新增2023 年预测，预计公司2021-23 年净利润5.48/7.28/9.43 亿元，当前股价对应21-23年PE 分别为42/32/25 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：国际贸易环境变化；市场竞争加剧；技术和产品迭代降低公司竞争力。