事件：公司2023 年前三季度实现营业收入105.32 亿元，同比+4.02%，归母净利润6.04 亿元，同比-46.21%；其中2023Q3 实现营业收入33.87 亿元，同比+2.58%，归母净利润0.2 亿元，同比-92%。

    　　内销较为疲软，外销增速较好。从内外销看，我们预计海外销售增速将显著快于内销。根据奥维数据显示，23Q3 科沃斯/添可线上清洁电器销额同比分别为-22.3%/-13.4%，我们预计内销可能有所下滑。

    　　自有品牌毛利率下滑。2023 年前三季度公司毛利率为47.99%，同比-1.75pct，净利率为5.73%，同比-5.38pct；其中2023Q3 毛利率为45.92%，同比-1.25pct，净利率为0.58%，同比-6.88pct。我们认为成交结构仍延续了H1 的趋势，线下收入增速降速或将影响公司利润水平。

    　　公司2023 年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为32.43%、3.95%、5.74%、-0.15%，同比+4.27、-0.82、+0.4、+1.09pct；其中23Q3 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为33.03%、4.12%、6.33%、1.19%，同比+2.94、-0.72、+0.61、+3.35pct。公司销售费用率同比上升，主要由于三季度受宏观和竞争等因素影响，国内市场投入产出回报下降及部分新品类拓展前期投入所致。财务费用率同比提升较多，我们预计主要由于汇兑损失和利息支出所致。

    　　经营情况较弱，现金流略有承压。资产负债表端，公司2023 年前三季度货币资金+交易性金融资产为46.16 亿元，同比2.3%，存货为36.17 亿元，同比+13.54%，应收票据和账款合计为15.85 亿元，同比-1.48%。周转端，公司2023 年前三季度期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为160.77、45.36 和148.34 天，同比+12.12、+0.12 和+19.02 天。现金流方面，公司2023 年前三季度经营活动产生的现金流量净额为3.86 亿元，同比+10.69%，其中购买商品、接受劳务支付的现金75.29 亿元，同比+23.37%；其中2023Q3 经营活动产生的现金流量净额为-0.98 亿元，同比+0.73 亿元，其中购买商品、接受劳务支付的现金32.37 亿元，同比+32.16%。

    　　投资建议：今年以来清洁电器行业内销呈现弱复苏，公司在23Q3 呈现出外销好于国内的状态。主业端，公司积极推进线下渠道建设。新业务方面，公司积极布局拓展，虽短期将面临费用和盈利压力，但长期有望打开更大的成长空间。根据公司三季报的情况，我们略下调了收入，并上调了销售费用率和毛利率，预计23-25 年归母净利润为10.1/14.8/17.7 亿元（前值14.8/17.9/22.5 亿元），对应动态PE 为24.9x/17x/14.2x。

    　　风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，线下建设不及预期，新业务盈利不及预期，原材料价格大幅波动等。