科沃斯是中国品牌出海的佼佼者，公司国际化战略持续深化。我们从定性和定量两个角度评估科沃斯品牌全球化水平：1）定性角度：2023H1 科沃斯品牌再次入围“BrandZ中国全球化品牌50 强”榜单，家电/智能设备公司仅有8 家入围；2）定量角度：2023H1科沃斯和添可品牌的海外收入均超品牌总营收30%，科沃斯品牌/添可品牌海外业务收入分别同比+27%/+24%，公司在美国和欧洲市场都取得较好发展。

    但市场可能仍然低估了洗地机品牌添可的全球化潜力。本文分别从品类对比、经营策略、消费趋势三个角度论证添可品牌出海的长期潜力。

    1、当前洗地机相对吸尘器是否开始有替代效应？添可洗地机海外收入较美国吸尘器进口额的超额增速显著。添可品牌23H1 海外收入10.2 亿元，同比增长24%，我们预计2020-2023E 的3 年复合增长率达67%。反观海外最大单一市场美国，以吸尘器为主的清洁品类是家庭保有量较高的成熟家用电器，我们预计2016-2023E 美国吸尘器进口额同比增速相对较慢，7 年复合增长率为1.7%。添可海外业务收入增长远远优于大盘成长。

    2、添可相对其他洗地机品牌表现更佳的原因是什么？海外产品价格带布局完整，实行地域差异化推广和产品策略：1）依托国内优势产品出海，芙万1.0/芙万2.0/芙万3.0 LCD分别对应Floor One S3/S5/S7 PRO 系列，低中高价格带布局完整；2）海外多国落子辐射大区，随着海外营销及渠道网络完善、用户量和团队经验不断积累，添可依托数据及客户沉淀，针对各地区用户画像实行地域差异化推广及产品策略。

    3、长期看哪些因素将会打开美国洗地机市场的天花板？海外住房结构变化及硬质地面占比提升，打开洗地机市场长期空间：1）美国公寓型住宅占比提升，洗地机续航时间能够清洁约150 平方米住宅面积，无需再次充电即可完成全屋吸尘+拖地清洁，用户体验较好；2）美国独栋住宅面积持续扩大，打扫场景复杂化有利于清洁电器的多样化，无线洗地机针对厨房、洗手间等高频使用场景效果较好，是大户型家庭清洁产品的有力补充；3）2011-2020 年美国地毯销售额占比从53%下降到38%，硬质地面市场份额的提升有利于洗地机品类的长期渗透。

    盈利预测、估值与评级：考虑到公司短期经营面临竞品推新干扰，行业竞争亦有加剧趋势，下调公司23-25 年归母净利润分别为15.3/18.2/21.1 亿元（较前次盈利预测分别下调10%/8%/7%），当前股价对应PE 估值18/15/13 倍。公司双品牌龙头地位稳固，基于长期看好公司的国内外增长潜力以及多品类运营能力，考虑到23 年利润率中枢处于近三年历史低位、清洁电器/个护小家电可比公司较小家电可比公司整体估值溢价更高（24 年平均市盈率21 倍），我们给予公司目标价66.00 元（对应24 年21 倍PE），维持“买入”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期、竞争态势恶化风险、新兴品类迭代风险。