业绩回顾

    　　2021 年及1Q22 业绩符合我们预期

    　　公司2021 年收入130.86 亿元，同比+81%；归母净利润20.10 亿元，同比+214%。公司1Q22 收入32.01 亿元，同比+44%；归母净利润4.24 亿元，同比+27%。其中，1Q22 产生0.91 亿元股份支付费用，还原后1Q22净利率较21 年基本持平。公司2021 年及1Q22 业绩符合我们的预期。

    　　自有品牌双轮驱动成效显著，畅销款大单品驱动收入增长。凭借领先的产品力与多元化渠道布局，2021 年科沃斯与添可自有品牌收入占比同比+15ppt 至91%；其中科沃斯品牌收入67.1 亿元，占比51%，同比+58%，公司扫地机器人重点布局自清洁领域，N9+与X1 系列大单品畅销市场；添可品牌收入51.37 亿元，占比39%，同比+308%，芙万2.0 系列技术迭代，2021 年贡献超20 亿元收入，占公司智能洗地机销量近45%。

    　　产品结构优化，自有品牌毛利率提升，销售与研发投入加大。受益产品结构高端化推升均价，尽管成本受到原材料及海运费上涨压力，2021 年公司毛利率同比+8.6ppt 至51.4%，其中科沃斯品牌均价同比+44%，毛利率同比+1.9ppt；添可均价同比+19%，毛利率同比+2.5ppt。2021 年销售/研发费用率同比+3.2/-0.5ppt 至24.7%/4.2%，加码研发投入与品牌渠道建设。

    　　发展趋势

    　　1Q22 国内整体需求偏弱，公司表现相对亮眼。1Q22 国内受疫情反复影响，行业需求疲软。根据AVC，1Q22 国内扫地机线上零售额同比-5.4%，零售量同比-36.1%，自清洁比重提升推动均价同比+48%；洗地机线上零售额同比+76%，零售量同比+67%，均价同比+5%。1Q22 公司科沃斯与添可品牌收入分别同比+50%/+85%，整体表现相对亮眼。

    　　性能升级叠加新兴渠道发力，看好新品市场潜力；多价格段品牌矩阵，有望开拓下沉市场。2022 年公司推出科沃斯T10 系列、添可芙万3.0 等新品，产品性能升级，叠加新兴电商平台渠道发力，我们认为新品有望延续畅销款趋势。此外公司布局多价格段，推出科沃斯+一点及添可+悠尼品牌矩阵，我们认为其品牌定位清晰，有望拓展下沉市场，覆盖更广泛消费群体。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到疫情对下游需求产生的不确定性，我们下调2022/2023 年净利润9.1%/13.2%至26.02 亿元/32.01 亿元。当前股价对应22/23 年P/E 为22.0x/17.9x。维持跑赢行业评级，但考虑到行业估值中枢下行，我们下调目标价24.4%至136.00 元，对应22/23 年目标P/E 为30.0x/24.4x，较当前股价有36.4%的上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧超预期；原材料及海运费涨价超出预期；新品拓展不及预期。