事件

    　　公司4月28日公布21年年报及22年一季报：

    　　2021年公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润29.4亿元（yoy+30.3%）、4.39亿元（yoy+28.12%）、4.12亿元（yoy+26.84%）；实现EPS1.2元；同时公司拟10股派4.8元（含税）、10股转4.2股。

    　　2022年一季度公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润2.42亿元（yoy-59.89%）、-1578万元（yoy-109.96%）、-1804.26万元（yoy-111.54%）。

    　　点评

    　　21年全年业绩较高增长，1Q22受疫情影响业绩确认延后。公司21年业绩大幅增长，主要系“文化自信”背景下文化基建需求旺盛，公司文化及品牌数字化体验空间业务营业收入为17.19亿元（yoy+121.51%），同比增加9.43亿元（该业务涉及主题馆、博物馆、科技馆、文化馆等公共文化空间以及沉浸式文旅体验场景）。同时21年12月上海首次官方表态支持元宇宙，预计元宇宙虚拟空间建设的需求在22年持续旺盛。1Q22营收同比大幅下降主要系疫情影响下公司收入确认时间点延后，归母净利润扭盈转亏，主要系收入延后但人员成本刚性所致：（1）毛利率：公司4Q21、1Q22毛利率下降至23.6%（yoy-11pct）、24.2%（yoy-17.5pct），我们预计主要系疫情影响收入确认节奏，而人员成本计入营业成本所致；（2）净利率：公司1Q22净利率下降至-6.5%（yoy-32.8pct），除基数毛利率下降外，我们认为主要系计入费用的人员成本提升所致。1Q22公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为8.1%（yoy+3.7pct）、8.4%（yoy+4.0pct）、6.8%（yoy+4.1pct）。其中毛利率差值影响净利润4200万、费用率差值影响净利润2800万元，若剔除该影响，1Q22公司归母净利润约5400万元（yoy-66%）。

    　　22年全年业绩有望较高增长，全年业绩预计前低后高。新签订单时间点及营收确认时间点均受外部环境影响。如22年一季度疫情影响致项目验收（业绩确认口径）及项目商谈（新签订单口径）时点均受到影响：

    　　从业绩确认口径看：

    　　1、在手订单充足，22年全年业绩有望较高增长。21年全年在手订单53.51亿元，按照21年归母净利率14.93%计算，对应归母净利润储备7.98亿元，22年业绩全年业绩有望较高增长。同时公司已计提较为充分的坏账准备，其中按单项计提的坏账准备1642.76万元（预计收回可能性较小），按组合计提的坏账准备4.32亿元，其中3年以内（含3年）、4年以内（含4年）、5年以内（含5年）分别合计1.51亿元、2.56亿元、3.56亿元，因公司项目周期较长且验收后留有质保金等尾款，因此我们认为大部分坏账准备未来可冲回，未来净利润具备弹性。

    　　2、疫情仅影响收入确认节奏。公司营业收入确认时点取决于项目验收时点。22年Q1疫情全方位冲击公司业绩确认节奏：

    　　（1）直接冲击：公司总部处于上海，3月因上海全域静态管理影响，直接导致公司总部人员无法出城，收入延后确认而人员成本刚性，预计是公司一季度亏损的主要原因；

    　　（2）间接冲击：受疫情影响，全国各地政府对疫情态度持续升级，防疫处于优先地位，因此公司全国项目验收节奏受到明显影响。

    　　从新签订单口径看：

    　　受疫情影响，文化基建/元宇宙虚拟空间建设需求出现延后但并未消失，复工复产后需求有望集中释放。

    　　（1）1、2月中标订单金额明显提升，3、4月受疫情影响需求延后。

    　　根据我们4月1日发布的风语筑一季度订单跟踪专题《旺盛需求初现迹象，疫情影响延后需求落地》，公司22年1月、2月中标订单金额同比高增长，统计金额分别4.25亿元（yoy+110.5%）、1.08亿元（yoy+90.1%），需求端旺盛初步得到验证；受疫情影响，公司22年3月、4月中标订单金额同比大幅下降，统计金额分别为5054万元（yoy-68.4%）、6212.1万元（yoy-66.5%），其中4月中标金额系根据北京千里马网信科技公司数据最新统计（截至4月28日）。

    　　（2）疫情后文化新基建/元宇宙虚拟空间建设将成为政府推进重点。

    　　根据湖南日报，日前召开的中央财经委员会第十一次会议提出，要加快新型基础设施建设，提升传统基础设施水平，“要适度超前，布局有利于引领产业发展和维护国家安全的基础设施”。同时根据我们3月10日发布的《基本面优秀，持续受益于元宇宙大趋势，具有升格为平台型公司的潜能》，元宇宙发展将经历三个阶段：G端/B端大型项目及应用推动、B To C应用普及、C端应用及内容普及。G端/B端项目有望率先产生规模化经济效益。短期（2-3年）公司传统业务受益于需求端持续旺盛，基本面有望持续保持优异。

    　　我们认为公司在手订单充足，利润储备丰厚，疫情仅影响收入确认节奏，同时受益于文化新基建/元宇宙虚拟空间旺盛的建设需求。未来全国疫情好转后业绩有望集中释放，属于疫情后高弹性标的。我们预计2Q22业绩仍会受到疫情尾部冲击影响，3Q22、4Q22业绩有望集中释放，整体上业绩格局前低后高。

    　　投资建议

    　　公司系G端展馆领域龙头，核心能力为数字技术、内容创意设计及其一体化整合能力，未来3年受益于政策支持下的不断增加的数字创意体验空间建设需求，基本面预计将保持优异。同时公司积极迭代并创新商业模式，中期存在业绩弹性空间，长期具有升格为平台型公司的潜能。我们预计2022-2024年公司实现归母净利润分别为5.7亿元、7.75亿元、9.83亿元，分别同增29.8%、36%、26.8%，不考虑可转债和转股影响，对应EPS分别为1.35元、1.84元、2.33元，对应估值分别为12倍、9倍、7倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　元宇宙行业发展不及预期、政策支持力度不及预期、文化新基建需求不及预期、行业竞争烈度加剧、疫情影响持续时间超预期、公司新签订单不及预期、公司回款不及预期并产生超预期的坏账损失、统计订单金额和实际订单金额存在差异导致分析结论失真等风险。