核心观点

    　　2024H1 公司营收受CDMO 部分项目影响有所下滑，利润端同时还受原料药板块竞争下滑较多，业绩有所承压。但公司加速推进原料药-制剂一体化业务，24H1 引入超过20 个新客户，收入增长超过50%，积极布局多肽、ADC 以及寡核苷酸业务，承接多个多肽订单。公司作为领先的CDMO 企业，坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，客户/项目数量稳定增长。展望下半年预计原料药板块利润率有望恢复，CDMO 板块保持稳步增长。同时随着公司海外CRO 平台的建立和持续不断的引流，公司发展有望进一步加速。

    　　事件

    　　公司发布2024 半年度业绩

    　　公司半年度业绩， 2024H1 实现营收27.64 亿元，同比减少15%，实现归母净利润4.75 亿元，同比减少24%，实现扣非归母净利润4.68 亿元，同比减少24%。单Q2 公司实现营收12.89 亿元，同比减少14%，实现归母净利润2.38 亿元，同比增长减少30%。

    　　简评

    　　CDMO 营收出现下滑，原料药利润率承压

    　　2024H1 实现营收27.64 亿元，同比减少15%，实现归母净　　利润4.75 亿元，同比减少24%，实现扣非归母净利润4.68 亿元，同比减少24%。营收下降主要受CDMO 板块部分项目不及预期以及宠物药市场消费疲软，客户采购放缓所致。利润端下滑超过营收是由于还受到原料药板块竞争加剧，整体毛利润同比下降9.93 个百分点的影响。单Q2 公司实现营收12.89 亿元，同比减少14%，实现归母净利润2.38 亿元，同比增长减少30%。

    　　公司2024H1 CDMO 业务实现营收19.71 亿元，同比下降20.6%，特色原料药及中间体实现营收7.32 亿元，同比增长5.6%。CDMO 业务毛利率为41.06%，整体保持稳定，特色原料药及中间体业务毛利率为21.19%，下降较为明显。

    　　坚持客户开发战略，CDMO 项目管线稳定增长

    　　公司坚持在与大客户进一步深化合作的同时也积极加强BD，扩展新兴客户。目前公司与国际知名药企诺华、罗氏、硕腾、吉利德、第一三共等形成深度合作，业务订单实现快速增长，日韩客户拓展显著。公司还在积极拓展同贝达药业、和记黄埔、艾力斯、海和生物、绿叶制药、华领医药等国内医药企业的合作机会，扩大中国客户池。

    　　基于公司多年的BD 布局及业务拓展，公司CDMO 项目管线稳定增长，形成了可持续的漏斗形项目结构。

    　　截至24H1，公司已承接项目中商业化项目达到34 个，III 期临床项目达到81 个，I/II 期临床项目达到988 个，项目数增长超过14%。同时随着瑞华中山交割完成，公司制剂端形成了研发、生产、注册的一体化服务体系，24H1 引入新客户超20 家，完成2 个国内首访项目，同比项目增长超过32%，同比收入增长超50%。

    　　积极布局新兴领域，产能建设稳步推进

    　　公司已建成多肽药物、偶联药物以及小核酸技术平台，核心团队人员具备超过15 年的研发和管理经验，并于24 年6 月正式成立TIDES 事业部。多肽平台自主开发了非天然氨基酸合成技术，自研非经典固相载体产品，已承接多个含降糖类药物在内的多肽订单。

    　　截至24H1，瑞博台州（一期）车间已于7 月1 日投入使用，主要面向国内创新药企API 项目，订单储备良好，预期产能利用率爬升较快；制剂工厂顺利通过多次官方审计和客户审计，瑞博苏州中试车间陆续开始投入使用，瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将进一步提升瑞博美国CMC 项目承接能力。

    　　24 年展望：原料药板块企稳回升，新业务板块逐步释放潜力原料药板块进入行业“去库存”阶段，同时面对国内及印度企业竞争， 24H1 利润率有所承压，下半年公司也将对产品结构进行调整以积极应对。公司CDMO 产能稳步推进，浙江瑞博、苏州瑞博等车间23 年陆续投入使用，24H1 受宠物药市场疲软收入同比有所下降，下半年有望逐渐恢复，加速成长。新兴业务方面多肽板块已承接多个订单，苏州瑞博多肽中试车间已投入使用，后续产能仍在布局。ADC 及小核酸平台搭建初步完成，项目承接能力进一步增强；瑞华中山交割完毕并开始承接项目，包括原有制剂及康川济仿制药CRO 的后期推进，新业务板块逐渐放量有望成为公司未来成长新动力。

    　　财务分析：期间费用率保持稳定，利润率短期承压得益于公司持续推行卓越运营，持续优化以项目运营为导向的矩阵式管理体系，项目交付效率快速提升，公司费用率不断改善。24H1，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.59%、7.16%、5.79%以及-1.72%，同比变化+0.21pp、-1.05pp、+0.66pp 以及-0.75pp，期间费用率总体保持稳定。受原料药板块毛利率下降较多影响，公司24H1 毛利率35.21%，同比下降4.1 个百分点，净利率为17.21%，同比下降3.9 个百分点。

    　　投资建议：

    　　公司作为领先的CDMO 企业，坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，实现CDMO 管线量质齐升。同时通过“内建+外延”方式持续加大研发及产能建设，促进CDMO 板块高质量快速发展。我们看好　　公司未来在CDMO 领域持续发展，我们预计 2024-2026 年公司的营业收入分别为 58.5 亿元、63.9 亿元、72.3亿元，同比增长6%、9%、13%，归母净利润分别为 10.9 亿元、11.9 亿元、13.5 亿元，同比增长6%、9%、14%，对应 PE 分别为 10.5 倍、9.6 倍、8.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大客户依赖风险：公司对单一客户需求依赖较高，客户需求下降或者产品销售不及预期可能对公司带来风险；订单不及预期风险：公司服务的主要为专利药销售阶段的创新药医药原料药与中间体等产品，创新药上市后由于市场推广、医患用药习惯等各种因素导致销售量不及预期，或者专利即将到期需要面对仿制药竞争等都可能影响公司未来订单；市场竞争加剧风险：国内CDMO 产业发展迅速，市场规模迅速扩大，公司可能面临市场竞争加剧风险；政策变化风险：国内药政监管政策变化较大，近年来先后实施上市许可人制度（MAH）、仿制药一致性评价、带量采购、原辅包与药品制剂关联审评审批等对原料药生产造成深刻变革，公司需要适时根据政策调整发展战略，存在因无法快速适应政策变化对企业经营造成影响的风险；汇率波动风险：公司海外业务占比较高，美元和欧元为主要结算货币，面临较大的汇率波动风险。