公司发布2023 年年度报告。2023 全年公司实现营业收入55.2 亿元，同比增长1.4%；实现归母净利润10.3 亿元，同比增长12.2%；归母扣非后净利润10.2 亿元，同比增长10.5%。第四季度，公司实现营业收入9.5 亿元，同比下降11.7%；归母净利润6649 万元，同比下降62.6%；归母扣非后净利润7268 万元，同比下降55.7%。

    　　收入基本符合预期，利润端受Q4 影响较大：整体收入在行业承压和API下行的情况下基本符合预期，利润端Q4 影响较大。CDMO 业务表现突出，实现增速接近20%。

    　　项目管线持续丰富，CDMO 业务占比显著提升：截至2023 年末，公司承接项目中包含已上市项目32 个、III 期临床项目74 个、I 期和II 期临床试验902 个，各阶段项目数增加持续助推公司业务的稳健增长。从分业务角度观察，2023 年公司CDMO 业务实现营收40.8 亿元（同比+19.40%），毛利率40.3%（+0.65pct），占比73.9%（+11.2pcts，实现连续快速提升）。

    　　瑞华中山工厂于2023H1 完成交割，强化了公司的制剂CDMO 服务体系，年内引入新客户超过20 家。在多肽和偶联业务方面，2023 年公司顺利交付千万级多肽IND 项目，并与客户成功签署战略合作协议。2023 年公司API 业务实现营收12.6 亿（同比-22.95%），占比22.8%。截至23 年年底，公司制剂管线共有17 个项目，其中3 个已获批，6 个已递交上市申请。分区域看，2023 年公司实现国内业务收入11.0 亿元（同比+7.0%），占比20.3%，毛利率为28.7%（-0.1pct）；实现海外业务收入43.1 亿元（同比+3.7%），占比79.7%，毛利率为40.8%（+2.7pcts）。

    　　盈利能力稳中有进，各项费用率控制良好：2023 年公司实现销售毛利率37.7%（+3pcts），销售净利率18.7%（+1.8pcts）；销售费用率1.5%（+0.4pct），管理费用率8.1%（+0.2pct），研发费用率6.0%（+0.7pct）。产能建设方面，瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设，预计部分产线将于2024Q2 投入使用；瑞博苏州中试车间投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。

    　　盈利预测调整：基于2023 年公司已有的财务数据，API 下滑较多，当下CDMO行业也受到投融资遇冷影响，我们下调未来几年公司的盈利预测。收入端增速2024 年调整至10-15%，利润方面由于公司CDMO 业务增速快于原料药，因而利润率还是有所提升。

    　　盈利预测与评级：我们下调盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为12.1 亿元、14.7 亿元、17.8 亿元，同比增长17.3%、21.4%、21.3%；对应PE 分别为13X、10X、9X 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原料药行业回暖不及预期风险，医药研发需求下降风险。