事件：

    　　公司2025 年实现营收62.05 亿元，同比增长67.89%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.82%；归母扣非净利润17.31 亿元，同比增长97.39%。

    　　2026Q1 实现营收18.47 亿元，同比增长62.67%；归母净利润5.18 亿元，同比增长82.68%；归母扣非净利润5.26 亿元，同比增长91.39%。

    　　《杖剑传说》等驱动2025 及2026Q1 营收及净利润同比高增2025 年及2026Q1 公司营收及归母净利润均实现同比大幅增长，主要系新游戏《杖剑传说（大陆版）》、《道友来挖宝》等贡献增量。同时，2026Q1 公司营收环比增长14.49%，主要系2025 年12 月上线的《九牧之野》贡献增量，该游戏渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已在当期回正。此外，2026Q1 境外游戏营收达2.86 亿元，同比增加144.77%，主要系2025H2《杖剑传说（境外版）》、《问剑长生（境外版）》上线贡献增量。

    　　《杖剑传说》、《问剑长生》等海外发行持续推进目前公司储备代理动作闯关Roguelike 游戏《失落城堡2》计划于2026年上线。此外，多款游戏计划海外发行，其中《杖剑传说》计划于2026年上半年在欧美地区上线，《问剑长生》计划于2026 年下半年在欧美地区上线，《九牧之野》在中国港澳台的发行亦在规划中。版号方面，2026Q1，公司《五行游》储备游戏获批版号。

    　　持续现金分红积极回馈投资者

    　　2025 年公司拟向全体股东每10 股派发现金红利70 元，合计拟派发现金红利5.02 亿元。包括此前的半年度、第三季度现金分红，公司2025年现金分红合计预计为14.06 亿元，现金分红比例为78.41%。此外，公司计划在满足利润分配条件下实施2026 年半年度、前三季度现金分红。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司老游戏《问道手游》运营稳健，新游戏《杖剑传说》、《道友来挖宝》等贡献增量。未来《杖剑传说》、《问剑长生》、《九牧之野》海外发行持续推进，亦有望贡献业绩增量。因此，我们预计公司2026-2028年营收分别为66.0/70.2/74.5 亿元，对应增速6.42%/6.36%/6.05%，归母净利润分别为19.3/20.9/22.8 亿元，对应增速7.54%/8.25%/9.36%。维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：

    　　政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。