投资要点:

    　　2025 年三季报业绩

    　　(1) 2025Q1~2025Q3 业绩：公司公告2025 年三季报，2025Q1~Q3 公司实现营业收入44.86 亿元，yoy+59.17%，归母净利润12.14 亿元，yoy+84.66%，扣非归母净利润12.11 亿元，yoy+97.48%。

    　　(2) 2025Q3 业绩： 实现营业收入19.68 亿元， yoy+129.19% ，qoq+42.37%，归母净利润5.69 亿元，yoy+307.70%，qoq+57.58%，扣非归母净利润5.64 亿元，yoy+273.72%，qoq+51.05%。

    　　(3) 分红：2025Q3 向全体股东每股派发现金红利6 元（含税），合计拟派发现金分红4.31 亿元（含税），占当期归母净利润的75.67%；2025 年前三季度累计分红9.04 亿元（含税），占当期归母净利润的74.47%。

    　　Q3 业绩落于预告上沿，未摊销道具余额较2024 年末增加2025 前三季度归母净利润（12.14 亿元）落在此前发布的业绩预告（10.32~12.23 亿元）上沿，其中2025Q3 归母净利润同比增长307.70%，主要系2025Q3《杖剑传说（大陆版）》《杖剑传说（境外版）》《道友来挖宝》《问剑长生（大陆版）》贡献增量营业收入和利润。收入摊销递延：截至2025Q3 末，公司尚未摊销的充值及道具余额共6.35 亿元，较2024 年末（4.78 亿元）增加1.57 亿元，主要系2025 年1-9 月新上线《杖剑传说（大陆版）》《道友来挖宝》《杖剑传说（境外版）》《问剑长生（大陆版）》等产品，根据道具消耗进度或付费玩家预计寿命确认相应的收入递延余额。

    　　关注产品新地区及储备产品上线情况

    　　产品发行计划：自研产品方面，公司将持续推进《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，其中，《问剑长生》预计于2025 年第四季度在中国港澳台、韩国等地区上线，《杖剑传说》欧美、韩国等境外区域发行尚在规划中。代理产品方面，公司储备有三国题材赛季制SLG 手游《九牧之野》，该游戏核心特色是“自由行军不走格子”“多队搭配即时对抗”，10 月已开启线下试玩，预计2025Q4 或2026Q1 上线。

    　　盈利预测和投资评级：公司产品矩阵丰富，随着2025Q4 及2026 年各产品新地区（《问剑长生》中国港澳台、韩国等地区，《杖剑传说》境外区域以及代理产品《九牧之野》）上线贡献利润增量，叠加已上线产品《杖剑传说》在2026 全年计入流水，公司经营利润有望同比提升，预计公司2025-2027 年营业收入为61.87/68.05/72.14亿元， 归母净利润为16.95/20.28/22.87 亿元， PE 为19.21/16.06/14.24x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧、新品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、海外市场相关风险等。