事件：

    公司发布24 年三季报，Q3 单季度实现收入8.6 亿，同比下滑10%；实现归母净利润1.4亿，同比下滑24%；扣非净利润1.5 亿，同比下滑15%。Q3 业绩弱于市场预期。

    投资要点：

    《问道》端手游Q3 有所承压。根据财报，我们测算Q3《问道》端手游同比均有双位数下滑，影响来自竞争环境、版本/活动节奏以及消费疲软等因子，但流水整体处于正常波动区间，应该以更长期视角看待《问道》系的流水趋势，提示关注11 月《问道》手游新增特色服对流水的拉动。《一念逍遥》Q3 同比下滑（去年基数仍高）、环比略增长。此外，9 月《Monster Never Cry》上线中国港澳台，带动1-9 月海外收入上涨超过70%。

    汇兑影响净利润，Q3 分红比例超过100%。Q3 销售费用率环比提升5.3pct，主要由于《一念》7 月投放带来的新增较少（8-9 月投放已收缩）和《Monster Never Cry》9 月上线带来的投放与收入错配。Q3 单季度汇兑损失近2700 万（vs 3Q23 汇兑损失近1200 万）亦是影响利润表的因素。三季报现金分红1.44 亿，对应当季分红比例103%；前三季度分红4.66 亿，对应分红比例升至70%（vs 1H24 为62%）。此外公司前三季度累计回购0.52亿。

    在手版号丰富，核心产品周期在即。自研管线中《问剑长生（M72）》《杖剑传说（M88）》《最强城堡》已取得版号，其中《杖剑传说》《问剑长生》已于Q3 完成第一轮付费测，年内将进行二测，预计25 上半年上线；代理产品关注《异象回声》，预计年底上线（参考AppStore 预约时间）。

    调整盈利预测，维持“买入”评级。基于老产品稳定性和新产品测试情况，我们调整盈利预测，预计公司24-26 年营收37.30/40.75/43.14 亿（原预测38.7/45.5/47.2 亿）；归母净利润8.9/10.2/11.5 亿（原预测为10.0/11.4/12.6 亿），现价对应24-26 年PE 为17/15/13x。公司Q3 承压市场已有所反应，考虑到公司核心产品稳定趋势仍在以及25 年新品周期在即，维持“买入”评级。

    风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。