事件：

    　　公司发布2023 年三季报，Q3 实现收入9.6 亿，同比下滑27.4%；归母净利润1.8 亿，同比下滑43.3%。Q3 经调整的归母净利润（剔除汇率波动和投资业务影响）2.06 亿，同比下滑27.2%。Q3 业绩低于市场预期。

    　　投资要点：

    　　Q3 仍在新老产品过渡期，收入端有所承压。根据公司三季报，Q3《问道手游》收入利润环比下滑（Q3 无大付费活动，传统淡季）；《一念逍遥》收入环比下滑但减投明显，因此利润环比有所增加。两大核心产品《问道手游》稳定性仍然较强，我们判断新资料片推动下Q4 流水有望回暖；《一念》下滑边际收窄，Q3 以来相对稳健，后续积极探索新内容、加强核心玩家留存。Q3 新品《飞吧龙骑士》超市场预期，8 月上线以来iOS 游戏畅销稳定在20-40 名区间，但由于收入递延其对Q3 贡献较少，但预计Q4 将对收入利润将产生正向贡献。

    　　销售费用环比下降，现金流延续良性。根据三季报，Q3《问道》《一念》投放进一步收窄，使得销售费用降至21 年以来最低点，8 月新品《飞吧龙骑士》《新庄园时代》投放规模亦不大，我们预计合计在千万量级；Q3 管理+研发费用环比略降。Q3 单季度经营现金流净额2.2 亿，延续良好表现。截至Q3 末游戏递延余额4.78 亿，较Q2 变化不明显（4.79），我们判断新品增量被老产品下滑所抵消。此外，所得税率方面前三季度保持较高水平，考虑到公司惯例Q4 统一退税（高新技术企业适用），我们预计Q4 所得税将明显减少。

    　　产品储备丰富，中期成长性仍可期。短期看，《飞吧龙骑士》流水稳健已初步显示长线特征，有望Q4 贡献业绩；模拟经营手游《皮卡堂》定档12 月5 日；此外正在不删档测试的《勇者与装备》小游戏版持续迭代优化，预计年内大推。展望明年，24 年Q1 将在Steam上线自研射击端游《重装前哨》（在Steam愿望单排名前列），西幻放置卡牌《代号原点》目前已递交版号申请，24 上半年海外率先上线；此外《超喵星计划》（青瓷发行）《最强城堡》（有版号）《M88》等自研新品预计24 年陆续国内/海外上线。

    　　下调盈利预测，维持“买入”评级。由于老产品流水承压以及新品调优周期可能较长，对明后年新品周期流水和节奏有所影响，我们调整盈利预测，预计公司23-25 年营收44.4/53.4/64.5（原预测48.4/67.1/80.0 亿）；预计归母净利润12.1/14.7/17.5（原预测13.5/18.3/21.0 亿），现价对应23-25 年PE 为18/14/12x。作为长周期、高股息、产品创新型公司，24-25 年丰富产品储备下业绩有望回暖，公司短期业绩压力和产品不确定性市场已经反应，看好公司中期成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，子公司涉诉风险，资产减值风险。