事件：公司发布2023 年中报，上半年公司实现营收23.49 亿元，同比减少6.4%；归母净利润6.76 亿元，同比减少1.8%。

    　　点评：

    　　上半年收入小幅下滑，多款产品计划上线。上半年公司实现营收23.49亿元，同比减少6.4%。从产品角度，《问道》端游收入同比微幅减少，《问道手游》《一念逍遥（大陆版）》收入同比有所减少，《奥比岛：

    　　梦想国度》2022 年7 月上线并贡献增量收入，与《摩尔庄园》研发商于2023 年5 月26 日合作到期，上半年将收入递延余额确认为收入。

    　　下半年，公司计划在国内上线两款自研手游《勇者与装备（代号BUG）》

    　　《不朽家族（代号M66）》以及两款代理手游《新庄园时代》《皮卡堂之梦想起源》。我们认为，下半年公司游戏产品储备丰富，有望驱动收入实现较快增长。

    　　毛利率以及费率相对稳定，净利润率提升主要受汇率变动收益项目影响。上半年，公司营业成本2.70 亿元，毛利率88.5%，同比下降1.4个百分点；销售费用6.44 亿元，销售费率27.4%，同比增加0.7 个百分点；管理费用1.95 亿元，管理费率8.3%，同比增加0.1 个百分点；研发费用3.70 亿元，研发费率15.7%，同比增加0.7 个百分点；归母净利润6.76 亿元，净利润率28.8%，同比增加1.4 个百分点。可以看到，公司毛利率以及费率相对稳定，主要源于上半年以成熟产品运营为主，《问道手游》《一年逍遥》等运营以及宣传费用支出可控；净利润率提升主要受汇率变动收益项目影响。

    　　上半年海外收入平稳增长，2024年收入有望上一个台阶。上半年，公司海外收入1.19亿元，同比增长5.99%。主要来自2022年海外发行《一念逍遥（韩国版&东南亚版）》《奇葩战斗家（越南版）》《纪元变异（PC版）》等产品，以及2023年上半年海外发行《一念逍遥（越南版）》《地下城堡3（港澳台版）》《奇葩战斗家（东南亚版）》等3款产品。目前公司海外产品储备有《不朽家族》《Outpost: Infinity Siege》《新庄园时代》、《代号原点》、《代号M88》。其中《不朽家族》是一款家族题材放置养成手游；《Outpost: Infinity Siege》是一款第一人称射击类端游，计划2024年第一季度在Steam上发售；《代号M88》是一款二次元画风的放置MMO手游，版本计划于2024年上线；《代号原点》是一款西幻题材放置卡牌手游；《新庄园时代》是一款田园模拟经营类手游。目前公司海外市场采取“小步快跑”研发策略，前期通过《一念逍遥》《奇葩战斗家》等产品试水海外市场，逐步建立起一套较为完善的境外产品测试与发行体系，覆盖境外大部分区域。我们认为，2024年公司海外市场迎来产品大年，收入有望上一个台阶。

    　　投资建议：公司游戏研发与运营并举，海外市场有望成为公司新增长点。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为16.35 亿元，19.04亿元和21.38 亿元，对应现有股价PE 分别为18X，15X 和14X，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：（1）新游戏未能如期上线；（2）成熟产品流水快速下降；（3）游戏监管政策变化。