事件：

    公司发布22 年三季报，前三季度实现收入38.3 亿，同比增长9.9%；实现归母净利润10.1亿，同比下滑16.1%。其中Q3 单季度收入同比增长20.2%至13.2 亿，归母净利润同比增长6.2%至3.2 亿，利润超2.5 亿左右的市场预期。

    投资要点：

    台阶式增长模型使得公司收入韧性强，Q3 超预期得益于《摩尔庄园》递延确认。公司作为A 股稀缺的台阶型增长公司，核心产品长周期运营能力为公司构筑了较强的增长韧性，前三季度《问道手游》收入利润继续稳健增长，《一念逍遥》国服收入同比持平，中国港澳台服、韩服、东南亚服带来新增量。公司Q3 收入同比增速（+20%）远高于手游行业（-25%），除了老产品稳健之外，《奥比岛》手游等亦有贡献，21 年6 月上线的《摩尔庄园》手游进行了永久性道具摊销周期的会计估计变更，使得7156 万相关递延收入得到确认（我们预计此前单季度确认在1000 万左右），这亦是Q3 业绩超预期的主要原因之一。摊销周期调整后，公司长/短期递延占TTM 游戏收入比例降至15.3%（Q2 为17.6%），后续仍有一定的释放动能（来自《奥比岛》手游等）。

    毛利率受代理产品影响略有下滑，汇兑收益对Q3 仍有较大贡献，分红规模亮眼。由于代理的《奥比岛》手游于7 月上线，Q3 毛利率环比下滑4pct 至85%，但考虑到成本当期确认，后续毛利率有望回暖。Q3 由于人民币兑美元汇率持续贬值，当季产生1.1 亿汇兑收益，剔除去年投资收益高基数及今年汇兑损益影响后，22 前三季度净利润9.4 亿，同比持平。此外前三季度人员增加较为明显（月平均人数增长36%），但费用整体控制得当（研发+管理费用增长23%），结合公司研发体系和招人思路验证了其相对成熟的储备产品较为丰富。公司前三季度拟每10 股派发现金红利140 元（含税），派发现金红利占前三季度归母净利润99.5%，分红规模亮眼。

    国内海外齐头并进，新一轮产品周期有望逐步展开。公司后续自研/代理产品储备充分，代理产品端《黎明精英》《超喵星计划》《失落四境》《新庄园时代》《皮卡堂》等均有版号，自研端《M66》《代号BUG》等放置类自研新品测试数据良好，有望为中期构筑更强的增长动能。

    调整盈利预测，维持“买入”评级。我们根据产品节奏调整盈利预测，下调22-24 年营收为50.3/56.4/71.5 亿（原预测为50.4/61.3/74.6 亿），下调归母净利润为12.7/14.6/19.4亿（原预测为13.8/17.7/21.0 亿），现价对应22-24 年PE 为14/12/9x。考虑到后续重点产品周期预计在23 年逐步展开，23-24 年业绩有望加速，公司股价近期回调已充分反映业绩预期调整，估值性价比凸显，维持“买入”评级。

    风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。