投资要点

    　　新老游戏共同推动收入高增长，自研游戏对利润贡献明显。2021 年，公司实现营业收入46.2 亿，同比增长68.4%，归母净利润14.7 亿，同比增长40.3%，受益于《一念逍遥》、《摩尔庄园》等游戏的亮眼表现。其中第四季度，公司实现营业收入11.3 亿，同比增长63.7%，归母净利润2.63 亿，同比增长4.5%，主要由于《一念逍遥》（港澳台）10 月上线营销投入较大所致。考虑到第四季度公司合同负债环比增加9000 万，四季度经营活动现金流净额同比增长45.6%，增长依然强劲。

    　　分研发和发行端来看，发行端归母净利润7.1 亿，同比下降0.4%（发行端包括40%少数股东权益）；研发端归母净利润7.4 亿，同比增长57.9%，《一念逍遥》作为自研游戏贡献明显。同时，《一念逍遥》营销投入较大，推动销售费用率达27.6%，提升16.7 个百分点。

    　　《问道》端手游再创新高，《一念逍遥》贡献主要增量。分游戏来看（通过成本分析得出各游戏收入贡献）：2021 年《问道》端游贡献收入3.6 亿，同比增长39%，受益于3 月上线WeGame 平台，带来一些新增用户及部分老用户回流。《问道》手游贡献收入约20 亿，本年加大了营销推广力度，收入小幅增加，作为一款上线5 年的手游，整体表现非常稳健。《一念逍遥》贡献收入约10 亿，2021 年App Store 畅销榜平均排名第11 名，最高至第5 名，足见吉比特研发实力。《摩尔庄园》贡献收入约3.7 亿，首月新增3000 万用户，受道具摊销周期及研发分成会计确认规则的影响，截至期末尚未产生财务利润。报告期内，公司自研和代理业务均保持高速增长。

    　　产品兼顾差异化和商业化，海外业务值得期待。研发端，截至2021年末公司研发人员530 人，平均薪酬115 万。研发策略上，采取快速迭代，聚焦MMO、SLG 和放置挂机品类，并加大海外投入（新项目均定位海外市场方可立项）。发行策略上，坚持精品化路线，打造差异化与商业化兼备的产品，坚持长线运营，实现品效合一。此外，公司自2019 年开始探索网文小说IP 孵化，摸索IP 运营新道路，《明克街13 号》、《术师手册》等核心作品表现优异。公司持续深耕海外多年，已成功发行《最强蜗牛》（港澳台版）、《一念逍遥》（港澳台）等多款产品，未来海外市场贡献值得期待。

    　　【投资建议】

    　　我们认为公司是市场非常稀缺的兼顾精品研发和长线运营能力的公司，旗下《问道》系列游戏保持超长生命周期，经久不衰。《一念逍遥》的成功也证明了公司的多品类研发能力，夯实自研矩阵。未来海外市场也将成为公司收入利润的重要增长点。结合当前公司经营情况，我们上调2022-2023年营收及利润预测，并引入2024 年盈利预测，预计公司2022-2024 年营业收入54.6/62.2/71.0 亿，归母净利润17.0/19.4/22.2 亿，EPS 对应23.7/27.0/30.9 元，PE 分别为16/14/12 倍。维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　宏观经济下行风险；

    　　政策监管风险。