公司披露21 年报：21Q4 公司实现营收11.34 亿元，同比增长63.68%，毛利10.34 亿元，同比增长66.90%，毛利率同比上升1.76pct 至91.15%。Q4 实现归母净利润2.63 亿元，同比增长4.48%，归母净利率为23.19%，扣非后归母2.23 亿元，同增13.59%。Q4 销售费用率同比提升25.73pct 至38.71%，研发费用率同比降低7.78pct 至11.55%，管理费用率上升0.93pct 至6.70%。公司21 全年实现营收46.19 亿元，同增68.44%。毛利为39.21 亿元，同比增长66.26%，实现归母14.68 亿元，归母净利率为31.78%，扣非归母12.26 亿元，扣非归母净利率为26.54%。

    《一念逍遥》和《问道》手游排名靠前且表现稳定。根据Sensor tower，一念位居3 月中国手游收入第8 名，问道位居第16 位。由于21Q4，公司上线了《地下城堡3》、《世界弹射物语》以及《一念逍遥港澳台》，导致销售费用同增386.9%，达到4.39 亿元，销售费用率环比/同比提升12.78/ 25.69pct，部分拖累Q4 扣非后净利润增速低于收入增速。

    盈利预测与投资建议：自2021 年《一念逍遥》上线以来，排名持续稳定，成为继《问道手游》之后又一款支撑流水体量的长生命周期产品，在行业面临版号等不确定情况下，公司有较稳定的流水基本盘保障。此外，公司积极拓展海外业务，从移植国内成熟上线产品做起，已初步打开了海外市场。未来公司储备有11 款游戏，其中有6 款游戏已经获得版号，重点关注社区养成《奥比岛：梦想国度》、Roguelike 射击《黎明精英》、宫廷养成RPG《花落长安》。预计22~24 年归母净利润为15.69/18.69/22.05 亿元， 当前股价对应PE 估值约为21.84/26.00/30.68X。考虑到公司兼具头部产品带来的弹性和长周期运营能力带来的稳定性，我们给予公司22 年20xPE 估值，对应合理价值约为436.74 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：新游研发失败，流水低于预期，游戏买量成本持续上行。