事件

    2019 年9 月25 日晚间，公司发布限制性股票激励计划（草案），公司拟向包括公司董事、高管及核心骨干等共计26 名激励对象授予合计685.27 万股限制性股票，占公司总股本的2.58%。其中首次授予548.21 万股，授予价格为17.79 元/股，为草案公告前1个交易日公司股票均价35.57 元/股的50%；预留137.05 万股，占本次授予权益总额的20.00%。公司同时公布业绩考核目标，要求公司2019-2021 年的归母净利润（不计算股份支付费用）分别达到2 亿元、4 亿元和6 亿元。

    我们的分析和判断

    股票激励计划草案公布，凸显长远发展信心

    此次公司限制性股票激励计划的激励对象共计26 人，不仅包括公司董事，总裁、副总裁、董秘等高级管理人员（5 人），也包括部分核心管理人员及核心骨干人员（21 人），此次激励计划的有效期自限制性股票授予之日起至所有限制性股票解除限售或回购注销之日止，不超过4 年。

    解除限售考核指标包含公司业绩和个人绩效。公司业绩考核目标为，2019、2020、2021 年的年度净利润（不计算股份支付费用）达到2 亿元、4 亿元和6 亿元，据我们测算，业绩考核要求2019-2021 年归母净利润（不计算股份支付费用）增长率分别为73.30%、100.00%、50.00%，年平均增长率为73.24%。激励对象可在后三年按30%/30%/40%的比例分三期解除限售。

    此次公司股票激励计划，提出的业绩考核要求高，激励强度大，这有利于绑定公司和股东、核心团队的上下利益，为公司管理层和核心骨干提供充分激励实现公司业绩稳增，表明公司充分调动股东、管理团队和核心技术（业务）人员积极性的决心。

    传统主业保持稳定，烟标业务快速发展，助力业绩稳增2019 年上半年，公司业绩高增，实现营业收入2.91 亿元，同比增长57.75%；归母净利润0.76 亿元，同比增长40.78%，公司业绩驱动一方面在于烟用接装纸业务保持稳定增长，公司加大设计创新和研究开发力度，积极开拓新产品及新市场；另一方面，通过利用资本市场的融资平台，充分发挥公司产业链整合的优势，完成烟标领域布局，形成公司新的盈利增长点。

    传统主业方面，公司继续发挥在行业经验、技术、产品质量和新产品开发等方面的优势，积极把握产品结构升级和调整的市场机会，我们测算19H1 烟用接装纸业务收入1.46 亿元，占总营收的比例为50.16%。目前公司传统烟用接装纸业务服务9 家中烟公司里，同时也在不断开拓新客户。烟标业务方面，公司自2017 年6 月更改募投项目建设烟标生产线投产以来，已陆续中标安徽中烟、云南中烟、陕西中烟的烟标产品，未来将依托自身的研发能力、稳定的产品质量和较高的服务水平，进一步开拓新的市场。公司2018 年非公开发行股票募资建设195 万箱烟标产能（新建100 万箱+改造大风科技40 万箱产能），预计2020 年底投产后烟标总产能将达245万箱。2019H1 公司烟标收入为1.45 亿元，占总营收的占比分别为49.84%，烟标业务已成为公司重要收入来源。

    牵手中烟研发加热不燃烧薄片，新型烟草领域加速布局新型烟草产品是烟草行业未来发展的重要方向，加热不燃烧烟草产品的薄片技术是关键技术环节，对新型烟草的抽吸口感影响较大。集友股份在新型烟草领域持续布局：2017 年10 月，与安徽中烟签订合作协议，成立联合工程中心，推进新型烟草制品及卷烟配套材料等产业发展；2018 年11 月，与昆明旭光科技共同设立合资公司（集友广誉），主营新型烟草（包括加热不燃烧烟草制品）的开发设计服务；2019 年7 月，公司分别携手江苏中烟、重庆中烟，积极开展新型烟草均质化薄片研发及成果产业化。公司牵手中烟系统开展加热不燃烧薄片等关键技术研发，在新型烟草领域加速布局，有望实现新型烟草领域的提前卡位，未来前景可期。

    投资建议：

    根据公司股权激励业绩要求指引，我们预计2019-2020 年集友股份收入为8.50、17.46 亿元，同比增长85.52%、105.51%；归母净利润为2.09、4.11 亿元，同比增长81.74%、96.65%，对应PE 为48.41x、24.62x，维持 “增持”评级。

    风险因素：

    烟草行业政策剧烈变化；烟标业务拓展、新型烟草技术研发不及预期。