投资要点

    事件：集友股份发布2017 年第三季度业绩预增公告，预计 2017 年前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润为 6800 万元到 7500 万元，同比增长 104.13%到 125.15%。公司上市以来业绩方面增长势头强劲，此前在2017 年上半年度，集友股份实现主营业务收入1.04 亿元，同比增长36.1%；归母净利润为3819 万，同比增长90.3%。三季度净利润同比翻番也验证了我们过去对公司未来高成长潜力的判断。

    卷烟行业见底复苏，大格局决定行业易涨难跌：在经历2015-2016 连续两年销量下滑后，卷烟行业于2017H1 同比增长1.6%。政策面上，卷烟行业上缴财政总额占国家财政收入的6%-7%，在国家税收层面的作用不言而喻。行业盈利能力在制造业中首屈一指，决定了其极强的抵御市场风险能力。此外，行业内去库存阶段性目标已达成，后续持续半年的旺季窗口开启有望助力量价齐升。据我们之前的测算，卷烟行业内生销量增速每年预计为1.5%，因消费升级带来的价格升幅每年约在6.8%，市场规模增速保守估计在8%以上。

    接装纸诉求个性化多元化，行业法则助推龙头市占率提升：烟用接装纸产品是业内工艺要求最高端的印刷包装产品之一，客户对产品的诉求早已由最基本的接装功能拓展到了装饰、防伪、降焦、抗病毒、阻燃等多种个性化定制功能。由此带来的结果是行业内领军企业可以依靠技术、设备和资金优势保持核心竞争力，客户也因定制需求有较高的黏性。此外，下游卷烟行业消费升级趋势明显，中高端接装纸需求增加使符合客户理念要求的生产企业竞争优势有望进一步凸显。从销售模式看，目前中烟工业公司对烟用耗材采购采用招投标模式，供应商按照市场法则优胜劣汰，真正具备实力的企业有望脱颖而出。因此，我们认为未来接装纸行业龙头市占率将得以提升。

    公司核心技术优势显著，战略纵横烟标大有可为：从公司层面看，集友股份已在行业内耕耘近20 年，公司核心技术优势突出，同时在人才储备和研发费用投入方面较为领先，利好未来以先进技术打造核心竞争力的理念。

    战略层面，目前公司产业链向上游延伸的战略初见成效，电化铝已基本实现自产。此外，公司正积极布局进军烟标行业，目前年产40 万大箱烟标生产线在建工程投资已达1075 万元。考虑烟标行业市场容量约为烟用接装纸的9.3 倍，该项业务有望大幅提升公司未来业绩。盈利能力上，集友股份2016 年ROE 为29.9%，在行业内独占鳌头，且大幅领先于可比烟用耗材上市公司。

    盈利预测与投资建议：我们预计未来三年集友股份将步入高速增长周期，结合公司独特的核心技术优势、烟用接装纸高端化趋势带来的主营业务收入与利润增长机会以及公司所积极布局的烟标行业的广阔市场前景，我们预估公司2017-2019 年销售收入为3.3、5.9、8.9 亿元，同比增长74%、80%、52%；归属于母公司净利润为0.95、1.85、2.85 亿元，同比增长80%、94%、54%；对应EPS 为0.7、1.36、2.09 元。考虑公司未来业绩成长潜力，我们给予2018 年40X PE 估值，目标价为54.5 元，上调集友股份评级至“买入”评级。

    风险提示：烟草行业政策风险、宏观经济波动风险、业务拓展不达预期