2018 年业绩低于预期

    邦宝益智公布2018 年年报：实现营收3.89 亿元，同增17.58%，净利润0.42 亿元，同降32.1%，对应每股盈利0.20 元/股，受行业竞争加剧、成本上涨等因素影响，业绩低于我们预期。其中Q1-Q4营收分别增长2.4%/3.3%/17.6%/39.5%，归母净利润同比分别下降-41.4%/-49.2%/-12.4%/-28.9%。公司计划2019 年度营收同比增长80%以上。

    发展趋势

    1、收入端增长主要来自外延并购。2018 年公司实现营收增长17.58%至3.89 亿元，其中米奇林自2018 年8 月31 日并表贡献7768万元，剔除并表因素影响公司2018 年营收下降5.9%，受国内玩具市场同质化竞争激烈等影响，公司内生增长面临压力。分产品看，益智玩具/精密模具营收分别增长16.98%/3.7%；分区域看国内营收受并表因素带动增长27.53%，海外营收下降14.02%。

    2、盈利能力下降。2018 年公司实现毛利率32.7%，同比下降2.3ppt，主因人工成本上涨，以及并购标的米奇林为玩具渠道运营商，毛利率低于原有业务所致；公司期间费用率大幅提升4.7ppt 至20.4%，其中管理+研发费用率提升5.7ppt，主要系收购中介费及限制性股票成本摊销大幅增加所致，综合影响下公司净利率下降7.9ppt 至10.8%。

    3、后续关注并购标的整合效果。2018 年公司收购全国性玩具渠道运营商米奇林100%股权，标的公司直销渠道包括大型超市、百货商场、玩具连锁店、母婴店等，同时与沃尔玛、华润万家等零售终端约2100 家门店建立业务联系，2018-2020 年业绩承诺为净利润不低于3300 万元/3960 万元/4750 万元，目前2018 年业绩承诺已经达成，关注后续双方业务整合进展及业绩承诺达成情况。

    盈利预测

    鉴于米奇林并表等因素影响，上调2019/2020 年盈利预测7%/8.5%至0.21/0.21 元/股，对应70/69 倍P/E。

    估值与建议

    维持中性评级，鉴于盈利预测调整，上调目标价7%至15 元，对应2019/2020 年71.8/70.7 倍P/E，较当前股价2.5%上涨空间。

    风险

    原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，并购整合进度不及预期。