投资逻辑

    　　国内最大的积木类益智玩具制造商。公司品牌入围“中国玩具十大品牌榜”。在国内积木类益智玩具市场上，公司的市场份额仅次于乐高。公司还是少有的以自主品牌出口的玩具厂商，产品在质量、娱乐性、教育性和性价比等方面获得国内外市场认可。

    　　玩具行业：发达市场增长趋稳，中国等发展中市场潜力巨大。中国家庭平均玩具消费不仅远低于欧美国家（中国US$19.8 元/年vs.美国US$164.2 元/年），也大幅落后于金砖国家（俄罗斯US$70.6 元/年、巴西US$63.2 元/年）。由于1）“全面二孩”政策促进人口增长提速；2）收入水平提高、消费升级促使家庭加大幼儿教育投入；3）国家、社会对幼儿园教育的支持力度大幅提高，刺激教玩具需求。预计至2018 年，我国玩具市场零售额或将突破130 亿美元，2013-2018 平均市场增长率为12.50%，远超全球市场平均3.03%的增长。

    　　乐高经验：坚守核心产品优势，适时调整战略布局，借力“教育+传媒”重回巅峰。乐高开创了塑料积木时代，获得了巨大的市场成功。但是到了上个世纪90 年代，由于在产品系列和衍生业务，如主题乐园等的盲目扩张，乐高陷入濒临破产的窘境。2004-2008 年，乐高化繁为简调整业务结构，追求可盈利的产品创新，巩固市场占有率。2008 年以后，适应玩具市场新趋势，大力发展教育和传媒业务，打造新的业务增长极。2014 年，成为全球最大的玩具制造商。2015 年，取代法拉利被Brand Finance 评选为全球最具影响力的品牌之首，并且取得了营收/净利润同比增长27.15%/30.59%的惊人成绩。

    　　邦宝益智：依托本土优势，践行成功经验，打造中国版“乐高”。益智玩具本土品牌崛起趋势已现。公司产品和服务突出的性价比不仅在玩具产品市场，而且在教育系统市场上都优势明显。同时，公司产品线丰富，部分产品具有独到的中国传统文化特色，国际品牌难以复制。而完善且高效的研发体系、高精度模具设计和制造能力以及包括欧盟标准在内的多种认证是保障公司打开国内外市场的通行证。公司的看点包括：1）募投项目2017 年建成后，公司注塑机产能将扩大1.2 倍，彻底解决困扰数年的产能瓶颈问题，公司将采用更加积极的营销策略，“加强优势地域发展，不断拓展新市场”。2）邦宝“教育包”是唯一入选教育部《学前教育装备指导方案-采购推荐目录》的建构类产品，独特的“教育—教材—师资培训”营销模式助力公司掘金幼儿园教玩具市场，以最低配置需求测算，该市场容量接近70 亿元。伴随公司教育包各项衍生产品的拓展，以及家庭辅助包的推出，公司将形成幼儿园—家庭的互动式幼儿教育模式。3）借鉴乐高及国内同业经验，向教育和文化延伸产业布局，“将益智积木与动漫、网络游戏相结合，赋予积木更多的文化内涵”。“积极寻找潜在优秀资源进行整合，不断扩大品牌影响力”。

    　　估值和投资建议

    　　我们预计公司2016-2018 年完全摊薄后EPS 为0.33/0.50/0.66 元（3 年CAGR28.4%元）。考虑到 “教育包”产品已经打开了公司从教玩具生产延伸到教育服务的窗口，而从公司自身条件和目标出发，结合乐高及国内优秀玩具企业的成功经验，我们认为公司进一步向教育和文化进行产业延伸值得期待，其估值应该参考A 股中从事文娱轻工，并且预期或正在转型文化或教育业务的公司。我们给予公司2016 年PE 为150 倍，对应目标价49.5 元，维持“买入”评级。

    　　风险

    　　原材料波动风险；产能释放不达预期；“教育包”产品+服务推广不利；向教育和文化领域产业延伸不达预期。