公司于2020 年4 月16 日发布2020 年一季报。2020 年一季度公司实现营业总收入4.96 亿，同比下降24.44%；实现归母净利润0.29 亿元，同比下降45.72%。

    　　实现基本每股收益0.08 元。

    　　评论：

    　　受“新冠”疫情影响，单季度收入业绩同比下滑。公司2020 年一季度收入业绩同比均出现较大幅度下滑，我们认为主要原因在于“新冠”疫情影响终端销售和工厂复工，中长期来看公司收入业绩有望维持稳定增长：一方面公司一季度收入业绩占全年比重相对低，对全年影响小于其他季度，经测算，2016-2019年公司Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入占全年比重的均值分别为20.92%/26.26%/26.37%/26.46%， 单季度业绩占全年比重的均值分别为16.36%/27.22%/30.77%/25.66%；另一方面，装修消费需求偏刚性，疫情导致消费者对卫浴产品需求延迟释放，但并不会导致需求大规模消失。

    　　管控提效毛利率相对稳定，期间费用率提升致净利率同比下滑。公司2020 年一季度毛利率29.31%（同比+0.17pct），净利率5.41%（同比-3.09pct）。我们认为公司毛利率相对稳定原因是公司生产端自动化改造提升生产效率。期间费用率方面，报告期内公司销售费用率同比降0.13pct 至9.90%；增加股权激励摊销致管理费用率同比增3.61pct 至9.64%，汇兑收益增加财务费用率同比降1.89pct 至-0.79%；研发项目增加致研发费用率同比增0.79pct 至3.76%。

    　　工程渠道快速增长，产能逐步拓展。（1）渠道端，公司在境内已构筑起线下经销为主，工程渠道、电子商务、整体家装及互联网家装等渠道为辅的营销网络体系。截至2019 年12 月31 日，公司共拥有境内门店2963 家，较上年末净增96 家。工程渠道方面，公司积极拓展新客户，工程渠道占总收入比重已经由上年同期的18.56%提升至22.83%。公司不断开拓国际市场，建立起覆盖美国、英国、澳大利亚等100 多个国家和地区的营销网络。报告期内公司国外收入8.59 亿元，同比+13.35%。（2）产能端，年产280 万件卫生陶瓷二期项目已于2019 年1 月21 日点火投产，可年产连体坐便器、智能坐便器65 万件；惠达住工于2019 年5 月25 日试运行生产，已经开发出覆盖市面上70-80%户型产品；在建重庆一期工程年产80 万件智能卫浴产品的卫生陶瓷生产线，预计2020 年9 月投产。公司渠道与产能端的稳步拓展为公司长期发展奠定基础。

    　　聚焦主业稳步发展，维持“强推”评级。我们持续看好公司内销端渠道建设与产能扩张，外销端积极进行国际市场开拓。虽然短期内公司受“新冠”疫情冲击，但考虑到公司工程渠道快速发展，我们维持预计公司2020-2022 年归母净利润分别为3.73、4.21、4.63 亿元，对应当前市值PE 分别为10、9、8 倍，维持“强推”评级。基于公司聚焦主业努力提升整体效益，我们继续维持公司14 元/股目标价，对应2020 年14 倍PE。

    　　风险提示：房地产市场不及预期，汇率波动导致利润大幅波动