事项：

    　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报，2025 年实现营收58.50 亿元，同比增加44.81%；归母净利润20.61 亿元，同比增长164.75%；归母扣非净利润20.44亿元，同比增加173.13%。2025 年分红预案：每10 股派息15.2 元（含税），现金分红占归母净利润的45.02%。26Q1 实现营收13.98 亿元，同比增加15.36%；归母净利润5.06 亿元，同比增加26.29%。

    　　平安观点：

    　　2025 年制冷剂供需格局向好，价格大幅上涨，带动公司收入和利润规模大幅增厚。2025 年，二代氟制冷剂生产配额进一步削减，三代制冷剂继续实行总量管控和配额制，在供给侧约束和需求端韧性支撑下，制冷剂竞争格局持续优化，价格中枢显著上移。2025 年，公司氟制冷剂营收达49.93 亿元，同比高增52.77%；该业务毛利率达56%，同比大幅提升22.49pct；产量和外销量分别为16.78 万吨和12.48 万吨，同比增加3.21%和同比减少0.47%；销售均价约4.0 万元/吨，同比高涨53.48%。2025 年公司主流三代制冷剂R134a、R125、R32、R143a生产配额量占全国的24.98%、17.54%、11.92%、17.06%，稳居制冷剂领先生产企业地位。氟发泡剂供应进一步削减，但价格高涨带动收入增加。据生态环境部，2025 年全国氟发泡剂HCFC-141b总配额减少约1.2 万吨，仅剩公司获批生产该品类，2025 年公司氟发泡剂销量约7674 吨、yoy-18.31%，该业务营收1.91 亿元，yoy+19.25%，主要因售价同比高涨45.97%。原料氢氟酸稳中有增，2025 年氢氟酸营收约5.84亿元，销量yoy-1.2%，售价yoy+9.24%，带动营收同比正增7.93%。

    　　26Q1 制冷剂价格高位续涨，公司业绩继续呈现较好增势。26Q1 公司氟制冷剂营收11.7 亿元，同比增加15.5%；产销量分别约3.6 万吨和2.5 万吨，yoy-12.5%和yoy-7.2%；销售均价约4.65 万元/吨，同增24.45%、环增14.85%，制冷剂延续高景气行情，供需偏紧使其价格高位续涨。2026 年氟发泡剂HCFC-141b 正式退出生产，公司仅剩少量该产品外销，但原料氢氟酸消耗减少使其销量增幅显著（26Q1 氢氟酸销量yoy+26.1%），叠加产品价格持续走高，氢氟酸+发泡剂两块业务整体仍有超10%收入增长。

    　　投资建议：2026 年我国二代制冷剂配HCFCs 额量进一步缩减，三代制冷剂HFCs 总配额同比增幅有限（据生态环境部，2026年HCFCs 生产配额总量约15.14 万吨，yoy-7.4%；HFCs 总生产配额约79.78 吨，yoy+0.8%），供应端仍确定性受限；而需求端在国补政策驱动下，我国家电和汽车内需或有一定韧性，存量置换需求空间仍较大，同时汽车出口表现亮眼，26Q1 汽车出口量同比高增56.7%（据ifind），后市随着夏天旺季来临，氟制冷剂需求有望进一步增加，基本面或继续偏紧，价格有望延续高位探涨走势。公司作为国内制冷剂主要供应商之一，三代制冷剂HFCs 获配额量继续保持全国领先水平，在行业上行周期中，整体业绩有望实现进一步增厚。综上，我们预计2026-2027 年公司有望实现归母净利润25.43 亿元、29.68 亿元（较原值23.32 亿元、27.57 亿元有所上调，主要结合制冷剂持续上行的价格走势，上调了公司产品售价预期），新增2028 年归母净利润预测值32.99 亿元，对应2026 年4 月27 日收盘价PE 分别为15.6、13.4、12.0 倍。氟制冷剂基本面向好、价格持续高涨，公司作为氟制冷剂领先生产企业，业绩有望保持强劲增长，因此维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。