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三美股份(603379)机构评级研报股票分析报告

 
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三美股份(603379):R142B价格和盈利大幅下滑 三代制冷剂销量和盈利环比提升 氟化工将迎来底部反转

http://www.chaguwang.cn  机构:上海申银万国证券研究所有限公司  2023-08-25  查股网机构评级研报

  投资要点:

      公司发布2023 年半年报,业绩符合预期。公司1H2023 年实现营业收入17.36 亿元(yoy-32.41%),归母净利润为1.30 亿元(yoy-62.30%),扣非后归母净利润为1.26 亿元(yoy-60.53%),1H2023 年整体销售毛利率同比下降8.77pct 至12.19%,销售费用同比下降18.01%至0.29 亿元,主要是本期收入减少,佣金、罐箱费等费用减少,财务费用为-0.79 亿元(去年同期为-0.78 亿元),其中利息收入为0.55 亿元,汇兑收益为0.25 亿元(去年同期为0.53 亿元),业绩符合预期。其中2Q23 单季实现营收9.59 亿元(yoy-30.95%,QoQ+23.28%),归母净利润为1.10 亿元(yoy-27.34%,QoQ+449.41%),2Q23 年销售毛利率同比下降3.86pct,环比上涨3.71pct 至13.85%。1H2023 年公司归母净利润下滑的主要原因为:1.一季度由于2022 年底高价原材料导致库存损失;2.氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢外销量同比均下降;3.142b 价格和盈利同比大幅下跌。2Q23 单季度净利润环比提升的主要原因是:1.市场上制冷剂高位库存量、公司2022 年底高价原材料库存等不利因素已在一季度基本消除;2.制冷剂下游备货旺季来临,公司氟制冷剂销量环比大幅提升,价差环比提升,盈利能力改善;3.利息收入增加。

      旺季需求带动2Q23 年公司氟制冷剂价差和销量环比提升,但受PVDF 及配套原料产能释放,原料142b价格和盈利同环比大幅下跌。根据公司半年报数据,2Q23 年公司氟制冷剂(包括142b 在内)、氟发泡剂和氟化氢产量分别为4.71 万吨(yoy-4.2%,QoQ+52.4%)、0.41 万吨(yoy-47.6%,QoQ-3.5%)、3.54万吨(yoy+8.3%,QoQ+31.3%),外销量分别为3.55 万吨(yoy-21.9%,QoQ+32.0%)、0.21 万吨(yoy-47.3%,QoQ-15.2%)、1.98 万吨(yoy+1.1%,QoQ+32.7%),不含税均价分别为21052 元/吨(yoy-18.21%,QoQ-4.17%),23216 元/吨(yoy+23.86%,QoQ+3.61%),7217 元/吨(yoy-10.89%,QoQ-6.89%)。根据百川盈孚与卓创资讯制冷剂产品数据,2Q23 年三代制冷剂R32、R134a、R125 价格环比分别涨跌1%、-1%、-5%,同比分别涨跌6%、17%、-33%至14135、23596、23865 元/吨,原料氢氟酸、二氯甲烷、三氯乙烯、四氯乙烯价格环比分别下跌2%、3%、14%、22%,同比分别下跌12%、41%、30%、53%至9500、2503、6046、4799 元/吨,根据百川盈孚与卓创资讯制冷剂产品数据,我们测算得2Q2023 主流三代制冷剂R32、R134a、R125 价差环比1Q23 分别上涨31%、25%、20%至1375、5824、6750 元/吨,价差已企稳向上。2Q23 年以来制冷剂主要下游空调逐步进入新装需求旺季,空调厂家采购热情走高,根据产业在线家用空调产品的数据,2023 年1-6 月国内家用空调产量同比上升14.2%至9734.4 万台,混配市场需求也稳步回升,同时原料甲烷氯化物价格持续下行,制冷剂价格虽然并无上涨,但价差持续回升,库存也在不断消化中。随着各企业新增PVDF 及配套原料142b 产能释放,142b 的价格从1Q22 年高点以来持续下跌,盈利持续大幅下滑,根据百川盈孚制冷剂产品数据,2Q23 年142b 均价同比环比分别大跌88%、32%至2 万元/吨。

      三代制冷剂配额政策落地在即,氟化工景气有望开启长周期反转,价格价差将开启上涨模式,公司三代制冷剂涨价弹性大。进入3Q2023 年,根据产业在线家用空调产品的数据,7 月家用空调产量同比增长32.0%至1645.3 万台。经过1H2023 年的消化,目前制冷剂库存已回归正常水平。三代制冷剂配额政策落地在即,公司预计将是国内三代制冷剂市占率第二。截止2023 年8 月24 日,根据百川资讯制冷剂产品的报价,R32、R125、R134a、氢氟酸的价格分别为14000、21500、21500、9090 元/吨,近几年三者的历史最高价格分别为32000、84000、50000、15033 元/吨。

      公司未来将延伸产业链布局下游高端氟化学品,打开新的成长空间。根据公司半年报披露,公司正在积极推进公司稳步推进浙江三美5000t/aFEP 及5000t/aPVDF 项目、9 万吨AHF 技改项目;福建东莹6000t/aLiPF6及100t/a 高纯五氟化磷项目、AHF 扩建项目;盛美锂电一期500t/a 双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)项目。

      投资分析意见:公司是国内三代制冷剂主流企业之一,目前三代制冷剂价差持续回暖,静待配额政策落地带来氟化工行业景气的持续向上。我们维持公司2023-2025 年归母净利润分别为4.89、9.60、14.48 亿元,对应的EPS 为0.80、1.57、2.37 元,当前市值对应PE 为37X、19X、13X,由于目前三代制冷剂价格和价差还处于底部,2024 年后三代制冷剂执行配额,预计价格有望持续上涨,公司涨价业绩弹性大,因此维持增持评级。

      风险提示:1)公司三代制冷剂配额不及预期;2)原材料价格大幅上涨;3)制冷剂价格修复不及预期;4)制冷剂下游需求持续疲软;5)新项目进展不及预期。

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