投资要点：

    公司发布2022 年报，业绩符合预期。公司2022 年实现营业收入47.71 亿元（yoy+17.84%），归母净利润为4.86 亿元（yoy-9.44%），扣非后归母净利润为4.51 亿元（yoy-6.79%），2022 年整体销售毛利率同比下降7.11pct 至16.07%，管理费用同比增加30.9%至1.66 亿元，主要是受到股份支付及薪酬上涨，由于汇兑收益增加以及利息收入增加等，财务费用为-1.61 亿元，业绩符合预期。其中4Q22 单季实现营收10.03 亿元（yoy-23.45%，QoQ-16.41%），归母净利润为0.24 亿元（yoy-91.87%，QoQ-79.74%），4Q22 年销售毛利率同比下降23.59pct，环比上涨1.17pct 至10.99%。2022 年公司营收增长主要是由于氟制冷剂和氟发泡剂产品量价齐升，归母净利润同比下滑的主要原因为：1.由于原料甲烷氯化物等价格大涨叠加配额基线年最后一年供给充裕，三代制冷剂盈利下滑，部分品种出现亏损；2.142b 价格和盈利持续下跌。4Q22 单季度归母净利润同比下滑、环比变动的主要原因是142b 价格和盈利持续下跌，三代制冷剂继续维持低价抢配额。公司发布2023 年一季报，业绩略低于预期。公司1Q2023 年实现营业收入7.78 亿元（yoy-34.12%，QoQ-22.43%），实现归母净利润为0.20 亿元（yoy-89.65%，QoQ-16.24%），1Q23年销售毛利率同比环比分别下滑14.65、0.85pct 至10.14%，业绩略低于预期。1Q23 年单季度归母净利润同比下滑的主要原因为：1、142b 价格和盈利同比大幅下跌；2、高价原料导致的库存损失；3、氟制冷剂、氟发泡剂销量同比环比下滑。

    2022 年公司氟制冷剂和氟发泡剂量价齐升，但毛利率同比均下滑，1Q23 年142b 价格和盈利同比大幅下跌，甲烷氯化物等原料价格下跌，4Q22 年的高价原料库存导致1Q23 年氟制冷剂盈利下滑。2022 年公司氟制冷剂（包括142b 在内）、氟发泡剂和氟化氢产量分别增长15.91%、14.59%、5.99 至18.80、3.06、13.70 万吨，外销量分别增长9.8%、20.16%、4.06%至14.08、1.87、8.05 万吨，受原料上涨支撑公司氟制冷剂、氟发泡剂和氢氟酸不含税均价同比分别上涨9.58%、10.22%、7.16%至25794、18050、8140 元/吨。2022 年是三代制冷剂配额基线的最后一年，虽然行业产能更趋于稳定，但是下游空调、冰箱、汽车等主要制冷剂应用市场需求不足，供需关系尚未得到根本性扭转，三代制冷剂未能完全传导原料的上涨，2022年公司氟制冷剂、氟发泡剂毛利率同比分别下滑9.75、4.82pct 至15.35%、31.22%。由于PVDF 需求的爆发带动原料142b 价格暴涨至19.5 万元/吨的历史最高点，但随着各企业新增PVDF 及配套原料142b 产能释放，142b 的价格从1Q22 年高点以来持续下跌，盈利持续大幅下滑，根据百川的数据，2022 年142b 均价同比2021 年上涨43%至13.5 万元/吨，而1Q23 年142b 均价同比环比分别大跌85%、56%至2.95 万元/吨。1Q23 年公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量同比分别下滑0.1%、47.5%、21%至2.69、0.24、1.49 万吨，销售不含税均价同比分别涨跌-28.55%、28.89%、-7.88%至21968、22408、7750 元/吨。

    三代制冷剂基期结束，氟化工景气有望开启长周期反转，价格价差开启上涨模式，公司三代制冷剂涨价弹性大。1Q23 年年以来氟化工企业纷纷降低制冷剂开工率，超产部分的库存持续消化，目前行业库存处于正常状态，根据卓创资讯的统计，1Q23 年三代制冷剂R32、R134a、R125 价格环比分别涨跌10.50%、-5.04%、-23.02%，同比分别下跌8.07%、9.91%、29.06%至14019、23423、25211 元/吨，原料氢氟酸、二氯甲烷、三氯乙烯、四氯乙烯价格环比分别下跌13.83%、1.48%、27.38%、26.32%，同比分别下跌11.50%、49.02%、32.21%、40.59%至9658、2569、7013、6188 元/吨，根据我们的测算R32、R134a、R125价差环比分别涨跌2719、3854、-2339 元/吨，同比分别涨跌4282、3219、-1718 元/吨至1186、4912、6347 元/吨，价格价差已企稳向上。进入2Q23 年下游空调逐步迎来旺季，根据奥维云网（AVC）数据显示4 月空调排产同比增长，因此制冷剂企业开工率有望持续提升且价格有望继续小幅上涨。三代制冷剂抢配额价格战已结束，公司是国内三代制冷剂市占率龙二。截止2023 年4 月20 日，根据百川资讯的报价，R32、R125、R134a、氢氟酸的价格分别为15000、25000、24000、9700 元/吨，近几年三者的历史最高价格分别为32000、84000、50000、15033 元/吨。经测算，这三种制冷剂价格每上涨2000 元/吨，氢氟酸上涨500 元/吨，将分别增厚公司税前净利润0.55、0.71、0.89、0.58 亿元，制冷剂涨价公司业绩弹性大。

    公司未来将延伸产业链布局下游高端氟化学品，含氟聚合物和含氟精细化学品为公司打开成长空间。公司正在积极推进福建东莹6000 吨六氟磷酸锂及100 吨高纯五氟化磷（PF5）项目、无水氢氟酸扩建项目、盛美锂电第一期500 吨LiFSI 项目以及浙江三美的5000 吨FEP 和5000 吨PVDF 项目，同时开发电子级氢氟酸等高纯含氟化学品，培育新的利润增长点。截止1Q2023 年末公司在建工程较去年同期增加1.33 亿元至1.86亿元。

    投资分析意见：公司是国内三代制冷剂龙头企业之一，配额争夺战已结束，目前三代制冷剂价格和价差已经向上，氟化工景气有望拐点向上。由于二代产品142b 价格和盈利的大幅下滑，我们下调公司2023-2024年归母净利润分别为4.89、9.60 亿元（原为9.03、13.67 亿元），新增2025 年归母净利润预测为14.48亿元，对应的EPS 为0.80、1.57、2.37 元，当前市值对应PE 为43X、22X、14X，由于目前三代制冷剂价格和价差还处于底部叠加二代产品142b 价格的暴跌，2024 年后三代制冷剂执行配额，预计价格有望持续上涨，公司涨价业绩弹性大，因此给予增持评级。

    风险提示：1）公司三代制冷剂配额不及预期；2）原材料价格大幅上涨；3）制冷剂价格修复不及预期；4）制冷剂下游需求持续疲软；5）新项目进展不及预期。