一体化氟化工领军企业，制冷剂支撑公司业绩。三美股份自2001 年成立以来专注于氟碳化学品和无机氟产品的研发、生产和销售，深耕氟化工产业链二十余年，是氟化工领军企业之一。公司现有制冷剂、发泡剂、氟化氢三大业务板块，已形成制冷剂合计产能18.56 吨、发泡剂产能3.56 万吨并一体化配套无水氢氟酸13.1 万吨，产品产能位居前列。制冷剂为公司营收业绩的主要支撑，2021 年制冷剂在主营业务中收入占比高达77.97%，毛利占比高达82.7%。

    氟碳化合物底部复苏，三代制冷剂蓄势待发。我国二代制冷剂（HCFCs 类物质）削减加速，2023 年我国拟核发HCFCs 生产配额21.48 万吨，较2022 年削减27%，其中R22 18.18 万吨、R142b 0.94 万吨、R141b 2.11 万吨，分别较2022年削减19%、33%、59%，供需趋紧配额支撑下，二代制冷剂盈利有望抬升。目前我国三代制冷剂2020-2022 配额基线年已过，制冷剂回归以供求关系主导的市场，随制冷剂传统旺季到来，供应过剩局面有望得到逐步改善，制冷剂价格已步入增长区间，龙头企业盈利能力有望持续修复。公司目前R134a、R125、R32 产能市占率分别为22%、15%、10%，有望充分受益于行业底部复苏及景气周期开启。

    产业链上延下拓，氟化工多点开花。公司在建项目丰富，向上布局一体化，远期形成30 万吨无水氢氟酸产能，助自身产业链抵御AHF 价格波动风险；向下探索新材料，依托氟化工产业链优势，投资布局半导体、新能源领域含氟新材料，培育新的业绩增长点。目前“森田新材料2 万吨刻蚀级氢氟酸项目”正进行下游推广认证，“福建东莹6000 吨/年六氟磷酸锂及100 吨/年高纯五氟化磷项目”及“年产3000 吨双氟磺酰亚胺锂项目（一期500 吨）”持续推进建设，“5000 吨/年聚全氟乙丙烯及5000 吨/年聚偏氟乙烯项目”已于近期开工。

    投资建议：预计公司2022-2024 年每股收益0.99、1.43 和2.23 元，对应PE 分别为32、22 和14 倍。考虑公司是国内制冷剂领军企业，有望充分受益于制冷剂景气复苏，后续半导体、新能源含氟新材料陆续放量，长期成长空间广阔，首次覆盖，给与“增持”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；项目进展不及预期；原材料价格波动风险；产品价格波动风险。