事件描述

    亚士创能发布2021 年报与2022 年一季报：2021 年实现营业收入47.15 亿元，同比增长34.5%，归属净利润为-5.44 亿元，扣非净利润为-6.48 亿元；2022Q1 实现营业收入4.88 亿元，同比下降18.8%，实现归属净利润为-0.38 亿元，实现扣非净利润为-0.47 亿元，均同比增亏。

    事件评论

    全年成长性继续兑现，去年下半年以来增速有所回落。全年来看，公司继续兑现成长性，实现收入增速34.5%，其中工程涂料同比增长24.9%，家装涂料同比增长63.5%，建筑节能材料板块实现收入增速35.7%，防水材料合计实现2.12 亿收入。但从去年下半年开始，由于外部融资承压、头部房企风险暴露，公司增速有所回落，2021Q4、2022Q1 收入分别同比下降9.03%、18.77%，影响因素包括资金压力下地产施工节奏放缓、防范风险下公司主动控制与部分大型房企收入规模、本土疫情扩散影响等。

    原材料价格高企压制毛利率，提价在2022Q1 效果显现。2021 年以来大宗商品价格大幅上涨，公司成本端持续承压，乳液、钛白粉、聚苯乙烯颗粒、树脂等均价均大幅上涨，公司2021 年毛利率同比下降8.5pct，其中功能型建筑涂料毛利率同比下降11.5pct。伴随原材料价格持续大幅上涨，公司同样也采取提价进行应对，从2021Q3 开始整体呈现逐季度提升趋势，且2022Q1 提价效果初步显现，并最终使得2022Q1 的毛利率在原材料价格上涨背景下，依然同比提升4.1pct。

    人员、渠道继续扩张，期间费用率有所提升。2021 年公司实现期间费用率23.4%，同比提升4.4pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动2.6、1.1、-0.2、0.9pct，销售、管理费用率大幅提升，主要系相应人员大幅增加，两项费用中工资与差旅费增加也是主要支出增加环节。2022Q1 公司实现期间费用率43.9%，同比提升8.7pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动4.4、0.4、2.2、1.7pct，或与收入同比下降导致摊销增加有关。

    对风险房企坏账计提进一步影响最终利润。由于部分大型房企风险暴露，公司出于审慎原则对部分客户应收账款、应收票据、其他应收款以及一些未签约的购房抵债款等进行单项计提，涉及房企包括恒大、华夏幸福、蓝光发展、富力地产等，最终全年涉及信用减值损失金额为7.82 亿元，去年同期仅为1.09 亿元，较多减值损失使得全年业绩大幅转亏。

    多重因素叠加下依然承压，静待政策加码下弹性的释放。在地产需求、客户经营风险、原材料价格以及疫情冲击等多重压力下，公司当前经营依然承压，且考虑到政策到数据的传导需要时间，以及短期内原材料价格或仍在高位，预计这一压力或将在短期延续。但展望来看，若政策加码下地产底部修复，且原材料价格若在高位有所回调，叠加公司提价逐步落地、毛利率已经在逐步修复，公司或将可以板块整体恢复的过程中，展现出较大的弹性，预计2022 年实现业绩2.5 亿元，对应估值15 倍，维持买入评级。

    风险提示

    1、原材料价格大幅上涨；

    2、地产需求恢复低于预期。