事件：公司公布21FY 及22Q1 财务报告，21FY 实现营收47.2 亿元，yoy+34.5%，实现归母净利润-5.4 亿元，去年同期3.2 亿元，扣非归母净利润-6.5 亿元，去年同期2.8 亿元，处于此前业绩预告下限。22Q1 实现收入/归母净利/扣非后归母净利4.9/-0.4/-0.5 亿元，较21Q1 分别-1.1/-0.3/-0.2亿元。

    　　建筑涂料产销两旺，保温材料量价齐升，产能扩张助力市占率提升21fy 公司实现工程/家装涂料收入23.6/2.3 亿元，yoy+24.9%/+63.5%，销量yoy+32.9%/+94.7 %。保温材料营收高增，yoy+54.7%，保温装饰板营收4.3亿，yoy+8.0%，防水材料贡献营收2.1 亿元，yoy+458%。价格方面，21fy工程/ 家装涂料/ 保温装饰板/ 保温材料单价同比分别-6.0%/-16.0%/+1.7%/+4.2%。从销售渠道看，21FY 经销营收增速66%，占比达84%；21FY 末经销商数量1.76 万家，较20 年末增长110%。

    　　产能方面，公司建设中新工厂包括重庆、石家庄、广州地区，随产能布局优化，公司市占率有望持续提升，多品类拓展也有望贡献额外增量。同时，随着委外产品的占比减少，公司盈利能力增强可期。

    　　成本上涨导致毛利率承压，产品提价成功22Q1 毛利率迅速回升21FY 整体毛利率24%，同比下滑8.5pct。其中，涂料/建筑节能材料/防水材料毛利率分别下降11.5、2.2、8.2pct，除主要涂料产品价格有所下降外，原材料价格大涨对毛利率造成较大影响，其中乳液、钛白粉采购单价yoy+45%、38%。防水、新零售等业务处于起步阶段对利润有所拖累，防水业务自有产能尚未投产，毛利率为9.2%，未来优化空间较大。

    　　22Q1 毛利率32.8%，同比+4pct，环比+14pct，随着公司产品提价的落地（涂料及保温装饰板价格环比上涨1%-5%不等）以及部分原材料的下降，公司毛利率快速恢复。21FY 期间费用率23.4%，同比上升4.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.6/+1.1/-0.25/+0.91pct，销售、管理费用率有所增加主要系21FY 公司人员增长所致，以及股份支付费用2983 万（去年同期184 万）。21FY 公司归母净利率-11.5%，同比下滑20.5pct。

    　　21FY CFO 净流出10.3 亿元，同比多流出12.8 亿元，其中付现比上升28pct，收现比上升11pct。我们认为21Q3 以来游景气回落叠加原材料价格高位，行业处于艰难时刻，但从22Q1 经营数据看，部分辅料价格已环比高位有所回落，我们看好22 年公司盈利能力和现金流回暖。

    　　投资建议：我们认为公司已着力进行渠道变革与风险防控，度过艰难时期后仍具备较好的中长期成长基础，2022 年盈利端有望展现高弹性。我们预计22-24 年业绩3.3/5.7/8.0 亿元（前值22-23 年4.83/7.30 亿元），对应PE12/7/5 倍，公司估值处于历史低位，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格涨幅超预期、产能投放不及预期、行业竞争加剧