事件描述

    亚士创能发布2020 年报与2021 年一季报：2020 年实现收入35.07 亿元，同比增长45%；归属净利润3.16 亿元，同比增长176%；扣非净利润2.80 亿元，同比增长249%。

    2021Q1 实现收入6.01 亿元，同比增长164%；归属净利润-0.05 亿元，大幅减亏。

    事件评论

    收入大幅增长，各项业务多点开花。2020 年收入增速45%，其中功能型建筑涂料收入23.1 亿元，同比增长34%，滁州工厂产能提升、新疆工厂完成试生产使得产能得以释放，同时公司采取“整合下探、深耕市场”策略使得客户数量进一步提升。

    保温装饰一体化材料收入同增32%，保温材料收入同增121%，保温业务总体增速较快。新业务防水材料实现收入3772 万元，未来公司在重庆、河北、广州、滁州都布局了防水材料产能，且滁州防水基地有望于2021 年投产，预计防水业务未来将贡献重要增量。家装零售漆取得可喜增长，实现收入1.4 亿元，同比增长34%。

    2021Q1 公司实现收入增速164%，较2019Q1 复合增速超50%，表现同样靓丽。

    规模效应继续显现，产品结构与原材料价格影响毛利率。同口径比较来看，2020年毛利率为35.9%，同比增长2.8pct，一方面主要原材料在2020 年均价下滑幅度较大，同时也与公司规模效应逐步显现有关。同口径期间费用率为22.5%，同比下降3.3pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动-1.5、-1.1、0.1、-0.8pct，随着公司收入规模扩大各项费用进一步摊薄，也与疫情导致部分的日常费用支出减少有关。2021Q1 毛利率-销售费用率差额同比提升2.4pct，管理、财务、研发费用率合计14.8%，同比下降3.9pct，同样体现出收入增长情况下规模效应持续显现。

    年报经营质量稳健，现金流表现较好，一季报其他应收款有所增加。2020 年应收账款周转天数为118 天，其他应收款为1.25 亿元，总体保持稳健。2020 年实现收现比76%，与2019 年同期相差不大，净现比为80.2%，经营活动现金流净额与归属净利润匹配程度较好，表现了公司在高增的基础上兼顾了较好的经营质量。

    2021Q1 实现收现比94.8%，较2020Q1 有所下降，经营活动现金流净额为-10.1亿元，较2020Q1 流出进一步增加，其中支付其他与经营活动有关的现金同比提升5.5 亿元，对应资产负债表中2021Q1 其他应收款较2020 年底增加5.4 亿元。

    2021 年高增目标显示出公司成长信心，看好公司成长性。公司2021 年度营业收入目标为同比增长 50%-70%左右，显示出公司对今年增长信心。剔除已经公告的一季度收入，假设全年实现60%的收入增长，则2-4 季度合计收入增速超过50%，具备较强的成长后劲。2020 年是公司高速发展的一年，站在当前时点展望未来，我们认为公司持续成长值得期待：1）工程涂料业务仍然是发展的核心动力；2）规模效应有望持续彰显；3）涂料新零售业务与新的外延领域（柔性花岗岩、防水材料等）的前瞻布局将为公司长期成长奠定更坚实的基础。预计2021-2022 年公司业绩为4.8、7.0 亿，对应估值28、19 倍，维持买入评级。

    风险提示

    1. 原材料价格大幅上涨；

    2. 行业竞争大幅加剧。