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    2019 年4 月17 日，公司发布2018 年年报，实现营收10.51 亿元，同比下降10.41%，实现归母净利润2.23 亿元，同比下降4.97%，实现扣非归母净利润1.29 亿元，同比下降39.9%。

    简评

    业绩受相关政策及异地投入影响承压，期间费用率出现一定提升公司2018 年实现归母净利润2.23 亿元，同比下降4.97%，实现扣非归母净利润1.29 亿元，同比下降39.9%，业绩端承压主要系北京疏解非首都功能的政策，人口外迁等政策，使公司大本营北京2018 年的营收同比下降10.82%，毛利率58.05%，同比下降3.43pct，且其他异地项目前期投入较大，尚未完全兑现业绩，使得业绩端承压。从公司整体期间费用率来看，也出现一定程度的提升，2018 年销售费用率4.68%，同比提升约1.29pct，主要系广告宣传费同比增长约25%。管理费用率20.19%，同比提升约0.74pct。研发费用率1.53%，同比提升约0.35pct，电子辅助教练等研发支出增多，财务费用率2.37%，同比提升约1.22pct，主要系利息费用提升较多。2018 年公司收到的政府补助较多，达7497万元，同比增长约1138%。经营性现金流净额转负，主要系支付较多经营相关现金。资产负债率达48.49%，提升约17.9pct，项目扩张带来一定压力，但总体仍在可控范围内。

    异地项目未来释放空间可期，可转债进一步补充资金公司凭借优质的服务和品牌效应，在全国多地布局驾校。北京大本营市占率提升至35%，继续加强优势，2018 年北京地区通过“口碑式营销”报名占比42.98%，同比提升12.35pct。公司目前几个主要异地项目，云南公司净利润-3978.73 万元，石家庄公司净利润-5860.87 万元，实现减亏5.12%，荆州项目净利润723.92 万元，继续保持盈利。公司目前几个主要子公司在当地的市占率均处领先地位，截至18 年末，昆明市占率11.7%，石家庄3.8%，荆州37%。随着未来云南当地价格战趋势缓和，石家庄考试场投入使用，主要子公司在2019 年预计理顺发展路径，实现大幅减亏；2018 年12 月12 日，公司发布公告拟发行7.1 亿元可转债，3 亿元用于新能源车购置，2 亿元用于回购股份。截至今年3 月29 日，公司已回购股份863.99 万股，占公司总股本的1.47%，符合已披露既定方案，后续将继续实施。驾校目前仍是驾照考试的“必经之路”，公司有望凭借良好服务、高通过率继续拓展异地项目，预计2019 年存量异地项目看点较多，且2019 年5 月山东淄博项目、2019 年8 月湖北武汉项目有望投入运营，2020 年5 月重庆项目有望投入运营，新项目的运营将会带来营业收入的显著提升。

    2019 年一季度业绩大增，未来发展空间渐打开公司发布2019 年一季度报告，一季度实现营收2.01 亿元，同比下降5.73%，实现归母净利润2903.22 万元，同比增长108.26%。业绩大增主要系政府补助3523.56 万元，彰显政府对公司发展的大力支持。公司一季度管理费用率25.86%，同比微降0.76pct，一季度整体毛利率为44.35%，同比基本持平，保持稳定。公司在技术领域、服务领域和业务领域进一步创新，推出VR 教学，并向汽车后市场延伸，如汽车维修、汽车金融等。另外公司积极探索航培业务，未来或打开新的业务领域。

    投资建议：预计公司2019 年维持主业稳健运营，昆明、石家庄等主要异地公司在发展环境改善后，有望维持市占率领先，且实现净利润大幅减亏，长期新一轮异地项目有望贡献营收和利润。预计2019-2021 年EPS 分别为0.42、0.44、0.48 元，目前股价对应PE 为41X、39X、36X，维持“买入”评级。

    风险提示：整体市场增速放缓；新建驾校回报周期拉长；重资产扩张造成资金压力；地区竞争格局恶化。