事件：公司披露18 年三季报，前三季度业绩下降9.6%前三季度公司实现营业收入8.08 亿元，同比下降13.8%，归母净利润1.91 亿元，同比下降9.6%，扣除非经常损益后前三季度净利润7502 万元，同比下降61.2%。单看三季度，公司18 年三季度实现营业收入2.85 亿元，同比下降20.0%，归母净利润7717 万元，同比下降21.9%。

    驾校学员人数减少，公司毛利率有所下滑

    18 年前三季度公司毛利率49.5%，较上年下降5.9 个百分点，毛利率下降主要受学员人数减少所致。前三季度期间费用率27.2%，较上年提升3.3 个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别提升1.3、0.5、1.5 个百分点，销售费用提升是因公司为增加招生力度致广告费用和招生房租增加，财务费用率提升主要系银行贷款增加致利息支出增多。

    收获大额政府补贴，有效增厚公司未来业绩

    10 月10 日公司公告其控股子公司晋中东方时尚，收到晋中市榆次区政府的政策性奖补资金27569.28 元。公司将该奖补计入公司的递延收益，按照三年进行摊销，三季度计入公司当期损益的补贴额为7053 万元。测算该奖补对公司18-20 年的归母净利润贡献为3000 万、4200 万、4200 万元。

    公司拟推出员工持股计划，完善利益共享机制10 月19 日公司公告第二期员工持股计划草案，本次员工持股计划的资金总额不超过2 亿元，持股计划规模约为1709 万股，涉及股票约占公司现有股本总额的2.91%，将通过集中竞价、大宗交易、协议转让等方式取得公司股票。公司18 年6 月以来股价下跌幅度超过40%，本次员工持股计划彰显公司对未来发展信心，同时有利于公司建立完善利益共享机制，有效调动管理者和公司员工的积极性。

    公司长期看点为异地扩张和产业链延伸

    公司通过规模化、连锁化经营模式提高品牌和服务的覆盖率，同时积极开发信息化办学，并把相关产品应用于教学经营，提升了公司整体管理效率，加宽了行业护城河。公司通过“自建+并购”的方式对外扩张，19 上半年武汉、淄博项目有望投入运营，2019 下半年重庆项目有望投入运营，新项目运营有望带动营业收入的显著提升。

    投资建议：异地扩张稳步推进，长期看好公司成长逻辑前三季度公司受行业放缓和竞争激烈等原因利润有所下滑，在公司主要客源地北京疏散非首都功能人口的政策大背景下，预计公司未来短期业绩将继续承压。长远来看，国内驾校行业集中度低，公司作为行业龙头有望实现快速异地扩张。19 年公司武汉、淄博、重庆项目集中落地，同时云南和石家庄有望迎来盈利改善，公司有望重新进入业绩增长期。预计18-20 年公司EPS 分别为0.55、0.62、0.74 元，对应PE 分别为22、19、16 倍，给与“谨慎增持”评级。

    风险提示：驾培行业整体增长放缓；北京市疏散人口政策加码；各地驾校市场价格战竞争恶化。