业绩： 2023 年公司营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为101.00/31.36/31.36 亿元（同+28.05%/+25.30%/+25.57%）；23Q4 公司营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别为17.35/5.00/4.99 亿元（ 同+26.67%/+18.75%/+17.35%）；24Q1 公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为46.71/15.33/15.25 亿元（同+22.82%/+22.12%/22.08%）。

    A 类以上产品维持高增，结构持续上行。23 年：公司白酒收入100.32 亿元（同+27.86%），其中特A+类/特A 类/A 类分别实现收入65.04/28.70/4.11 亿元（同增25.13%/37.11%/26.68%）。量价方面，白酒销量/吨价分别为4.67 万千升/21.48 万元/千升（同+19.87%/+6.67%），销量增长为核心贡献，其中特A+类/特A 类/A 类销量同增18.38%/30.83%/13.14%，吨价同增5.70%/4.80%/11.96%。24Q1：顺利完成开门红，其中特A+类/特A 类/A 类实现收入29.73/14.05/1.78 亿元（同增22.39%/26.49%/16.35%）。

    省内持续精耕，省外有所突破。23 年：省内/省外收入93.11/7.27 亿元（同+26.93%/+40.18%）：①省内，全区域实现增速20%+，苏中/苏南势头良好（ 同+38.78%/+28.64% ）； ② 省外增势良好。24Q1 ： 省内/ 省外同增21.69%/36.14%，省内延续强劲势头（苏中/苏南同+33.21%/+24.04%），省外延续高增势。23 年经销商同+47 家至1061 家，平均经销商收入同+22.15%至946.11 万元/家，其中省内/省外平均经销商收入同+0.48%/+54.39%；24Q1 经销商同-26 家至1019 家，平均经销商收入同+25.85%至456.14 万元/家，其中省内/省外平均经销商收入同+9.12%/+57.39%，省外经销商质量显著提升。

    盈利端整体表现平稳，经营性现金流表现稳定向好。23 年：公司毛利率/净利率分别同比+1.75/-0.69pct 至78.34%/31.06%，净利率下滑或主因费用率提升： 销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率分别同比变动+3.14/+0.14/-0.55pct 至20.76%/4.24%/-1.81%，销售费用率提升主要系广告投入增加（广告费+51%）。23Q4 末：合同负债同比/环比+3.60/+10.89 亿元至24.00 亿元；经营性现金流同增0.74%至28.00 亿元，维持稳定。24Q1：

    公司毛利率/净利率分别同比变动-1.16/-0.20 个百分点至74.23%/32.81%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-1.76/+0.12/0.37 个百分点至14.16%/2.20%/-0.77%；24Q1：合同负债同比/环比-1.70/-14.27 亿元至9.73 亿元；经营性现金流同增11.62%至10.02 亿元。

    投资建议：24 年看，公司有望通过核心开系产品+淡雅等单品继续增长，24 年公司目标总营收/净利润目标为122/37 亿元；中长期看，省内外持续深耕运作仍有望成为公司业绩增长点。略调整盈利预测，预计24-26 年公司收入分别为123.68/150.30/179.04 亿元（24-25 年前值为123/151 亿元），增速分别为22%/22%/19%，归母净利润分别为38.49/46.85/56.01 亿元（24-25 年前值为39/48 亿元），增速分别为23%/22%/20%，对应24-26 年PE 为19X/16X/13X。

    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；宏观经济修复不及预期；省外增长不及预期；核心产品增长不及预期等。