事件：公司发布2023 年年报以及2024 年一季报数据，2023 年实现总营收/归母净利润101.0/31.4 亿元，分别同增28.0%/25.3%。24Q1 实现总营收/归母净利润分别同增22.8%/22.1%，业绩基本符合预期。

    国缘势能持续释放，苏中延续亮眼表现。23 年特A+类营收同增25%，国缘品牌高势能下核心品开系景气延续，终端动销强劲，V3 在高投入下动销加速。特A 类收入同增37%，主要受益于经济承压下大众消费表现更优，其中淡雅在国缘品牌势能带动下快速放量，省内规模与竞品进一步缩窄。分地区看，全年苏中增速领跑攻势十足，同增超38%，基地市场淮安/南京同增26%/21%，保持稳健增长继续强化优势，苏南/盐城/淮海分别同增29%/26%/25%，省内各区域均表现强势。现阶段省外规模仍小，同增超40%，公司持续加码重点市场布局，未来弹性更高。盈利端，23 年毛利率同比+1.7pct 至78.3%，综合促销费和广告投入同增超50%推动销售费用率提升3.1pct，归母净利率同降0.7pct 至31.0%。

    24Q1 业绩符合预期，省内动销势能延续。省内春节动销依旧强劲，四开延续景气表现，对开/单开/淡雅受益于春节聚饮增多保持较快增长，V3 在南京已形成一定氛围，故特A+/特A 分别同增22.4%/26.5%。分区域看，南京在高基数下增速略放缓，同增18%，苏中延续高增（同比+33%），淮安/苏南/盐城均录得20%+增长，淮海大区在连续数年高增后有所放缓，同增15%。盈利端，24Q1 毛利率同比-1.2pct，销售费用率同降1.8pct，归母净利率同比小幅下滑0.2pct。24Q1销售收现同增8.8%慢于收入增速，判断主因去年一季度回款较往年更快进而形成较高基数，Q1 末合同负债9.7 亿，环比-14.3 亿，仍处于合理水位。

    经营稳健扎实，目标规划积极。百亿之后公司规划更加积极，24/25 年锚定122/150 亿收入目标不动摇，后百亿时代品牌力、营销资源均更具支撑性，看好公司在产品结构升级和省外拓展下的稳健发展。我们预计24-26 年EPS 为3.04/3.69/4.44 元，当前股价对应PE 为18.9/15.6/12.9 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期，省内竞争加剧，省外拓展不及预期。