投资要点

    　　事件： 2023 年营业收入100.98 亿元，同比+28.07%，略高于此前公布的年度经营数据；归母净利润31.36 亿元，同比+25.30%。24Q1 实现营业收入46.71 亿元，同比+22.84%，归母净利润15.33 亿元，同比+22.12%。

    　　23 年完美收官，开启后百亿新征程。① 公司23 年顺利收官，营收突破百亿，单Q4 收入和归母净利润分别实现17.4/5 亿元，同比+27%/19%，表现稳定。分产品看，表现均符合预期，受益于V 系列渗透提升、四开势能扩大、向下带动淡雅覆盖面提升，TA+和TA 类产品分别实现65、29 亿元，同比+25%、37%，占比分别提升至64.4%、28.4%。分区域看，淮安和南京实现收入19.9/23.6 亿元，同比+26%/21%，成熟市场保持快增，苏中大区势能渐起，实现收入16 亿，同比+39%，增速亮眼。② 盈利端，销售净利率综合稳定，受益于产品结构升级，销售毛利率78.3%，同比+1.75pct，销售费用率20.76%，同比提升3.1pct，主系冲刺全年百亿销售额，增加品宣及渠道费投力度所致。销售净利率31.1%，略降0.68pct。

    　　Q1 开门红顺利，产品增长势能全面释放。① 单Q1 收入/利润增速符合此前市场预期，公司实现优质开局。分产品，春节受益于人流量带来的大众聚饮场景需求旺盛，叠加宴席表现稳定， V3/淡雅快速增长，四开/对开保持平均以上的增速，公司今年回款发货进度亦快于往年，动销良好，渠道库存合理，TA+营收30 亿，同比+22%，占比63.6%，TA 类营收14 亿，同比+27%，占比30.1%，提升近1pct。分区域，苏中大区延续保持同比超过30%的增速、淮安/南京成熟市场保持快增（收入同比增速分别为+22%/18%）。公司Q1 经营性现金流净额10 亿，在税费持续支出增加的基础上，保持良好的现金流。② 盈利端，销售毛利率降1pct至74.23%、销售费用率降1.7pct 至14.2%，1 则系部分B 端费用核算口径改变，2 则公司春节整体现金投放费用同比亦有所下降，净利率略降0.2pct 至32.8%，保持高盈利能力。

    　　盈利预测与投资评级：展望双百亿，省内市占率稳步提升、省外点状市场耕耘思路清晰。我们略微调整24-25 年收入124.1/150.9 亿（前值124.3/150.9 亿），归母净利润38.0/46.5 亿（前值38.5/36.9 亿），新增26年收入/归母净利润177/55.7 亿元，当前对应24-26 年PE 为20/16/13X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：江苏经济大盘走弱；竞争加剧和需求持续走弱、食安问题