事件。公司发布 2023 年三季报： 23Q1-3 公司实现营业总收入83.65 亿元，同比+28.3%，归母净利润26.36 亿元，同比+26.6%；其中23Q3 单季公司实现营业总收入23.95 亿元，同比+28.0%，归母净利润5.86 亿元，同比+26.4%。

    　　特A+类快速增长，特A 类延续高增。分产品：23Q3 特A+类产品收入同比+24.5%，我们认为或受益于V 系销售表现良好，K 系稳健增长；特A 类延续高速增长，收入同比+39.9%，我们认为或与淡雅、单开持续放量有关。23Q3A 类/B 类/C 类+D 类产品收入分别同比+27.2%/+12.4%/+2.7%。合同负债表现良好，23Q3 环比净增长1.82 亿元至13.11 亿元。

    　　省外市场表现亮眼，省内市场持续精耕。分地区：公司省外市场运营持续改革，加强组织管理与资源配置，23Q3 收入同比+40.4%。公司持续精耕省内市场，划小作战单元、着力提升市场份额，23Q3 收入同比+26.7%；其中苏中市场高速增长，同比+38.7%，淮安/南京/苏南/盐城/淮海市场收入分别同比+27.5%/+18.3%/+27.3%/+27.9%/+25.1%。23Q3 经销商数量净增加42 个至1088 个，其中省内/省外分别增长29/13 个。

    　　毛利率延续上行，费投增长拖累盈利。23Q3 公司毛利率同比+1.11pct 至80.7%，我们认为或与产品结构优化、费投结构改变有关。23Q3 公司销售费用率同比+4.48pct 至24.5%，我们认为或与旺季公司加强费用投入有关；税金及附加率下行（同比-1.93pct）、公允价值变动损失收窄（同比-93.7%）对冲费投增加影响，归母净利率同比-0.32pct 至24.5%。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为2.50、3.13、3.86 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023 年25-30 倍PE，对应合理价值区间为62.49-74.99 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。省内市场竞争加剧，省外扩张低于预期。