业绩回顾

    　　2Q23 业绩符合我们预期

    　　今世缘公布2023 年中报：1H23 实现营业总收入59.69 亿元，同比+28.47%；实现归母净利润20.50 亿元，同比+26.70%；实现扣非归母净利润20.51 亿元，同比+27.63%。2Q23 实现营业总收入21.67 亿元，同比30.64%；实现归母净利润7.95 亿元，同比+29.13%；实现扣非归母净利润8.02 亿元，同比31.25%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　V3 及淡雅高增，盈利能力保持平稳。2Q23 特A+类收入13.9 亿元/同比+26.5%，我们预计V3 增速较高，四开增速略慢于整体；特A类收入6.5 亿元/同比+41.8%，主因100-300 元价位的单开和淡雅受益于宴席场景回补以及国缘品牌势能辐射，实现高增；A/B/C&D类产品收入分别增长20.6%/11.6%/20.1%。2Q23 毛利率同比+3.7ppt至72.9%，销售费用率同比+3ppt至13.1%，主因公司费用投放模式变化，过去经销商的货折（抵减收入）转变为扫码红包等现金兑付，因而更多在报表销售费用中体现；管理费用率同比+0.2ppt至3.9%；归母净利润率同比-0.4ppt至36.7%。2Q23 销售收现23.3 亿元/同比+32.6%，期末合同负债11.3 亿元/同比+11%，现金流健康。

    　　全省化扩张持续推进，省外低基数下高增。2Q23 省内营收19.8 亿元/同比+29.4%，其中苏中营收3.7 亿元/同比+37.5%，今年以来扬州、泰州增速亮眼；苏南营收2.9 亿元/同比+33.2%，公司全省化持续突破；南京营收5.6亿元，较高基数下实现22.5%同比增速；淮安营收3.7 亿元/同比+26.2%，基地市场延续稳健增长；盐城和淮海大区分别增长32%和35%。2Q23 省外营收1.7 亿元/同比+40.6%，公司聚焦核心市场，低基数下实现高增，六开在安徽的芜湖、宣城、河北保定等样板市场导入，稳步推进新模式探索。

    　　根据我们渠道调研，目前今世缘回款进度明显快于去年同期，渠道库存2-3个月。我们认为，公司组织机制改革红利持续释放，全年百亿营收目标完成确定性较强。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/2024 年盈利预测不变，维持目标价73 元，对应2023/24 年29/23 倍P/E，现价对应2023/24 年23/19 倍P/E，有23.8%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　省内竞争加剧，V系培育不及预期，宏观经济修复慢于预期。