22 年江苏省次高端规模122 亿并持续扩容，苏酒龙头有望充分受益。

    22 年江苏白酒市场规模约421 亿元，预计25 年增长至492 亿元，22-25 年CAGR 约5.3%。其中次高端规模约122 亿元，预计25 年增长至206 亿元，22-25 年CAGR 约19%，是增速最高的价格带。从竞争格局来看，苏酒龙头占江苏次高端市场近七成（22 年洋河市占率37%，今世缘市占率32%），未来有望充分受益于江苏省内次高端扩容。

    营销改革见效，经营拐点显现，23 年公司百亿营收目标有望顺利达成。

    22 年4 月顾董事长上任，推动营销组织变革，充分放权并加强业绩考核，提倡“有为者有位”。22 年10 月股权激励落地，涵盖多名高管和业务骨干，员工积极性被进一步激发。23Q1 公司在疫后复苏+改革红利释放背景下，顺利实现开门红，收入同比增长27%，销售收现同比增长34%，我们认为公司经营拐点已经显现，百亿目标有望顺利达成。

    产品升级和区域扩张是区域酒加速增长的关键，今世缘有望取得突破。

    过去公司收入增长主要来自于300-500 元产品在省内放量，未来有望沿产品升级、区域扩张两条路径实现加速增长。产品升级：公司着力培育的 V3、V9 等升级产品有望在600 元以上价格带进一步放量，成为继开系后的第二增长极。区域扩张：23 年公司在省外选取10 个地级市，重点培育核心单品，或将有效带动周边市场，助力省外突破。

    盈利预测与投资建议。我们预计23-25 年公司营业收入分别为100.45/125.66/153.46 亿元，同比增长27.35%/25.09%/22.12%，归母净利润分别为31.34/39.21/47.92 亿元，同比增长25.21%/25.11%/22.23%，按最新收盘价对应PE 为24/19/16 倍，参考可比公司，给予23 年30倍PE 估值，合理价值为74.94 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。产品升级不及预期，渠道扩张不及预期，食品安全问题。