2022 年公司营收/归母净利润同增23%/23%，23Q1 同增27%/25%，符合此前公告指引。最近几年，公司始终保持强劲的品牌势能和产品结构升级趋势，今年开门红靓丽的基础上，有望实现百亿营收目标，且“十四五”期间有望向更高营收目标冲击。维持“买入”评级。

    　　2022 年公司营收/归母净利润同增23%/23%，23Q1 同增27%/25%。2022 年，公司实现营收78.9 亿/+23%（vs 业绩预告78.5 亿/+23%），归母净利润25.0亿/+23.3%（vs 业绩预告24.8 亿/+22%）；其中22Q4 营收13.7 亿/+27.6%，归母净利润4.2/+27.5%。2023Q1，公司实现营收38.0 亿/+27.3%（vs 1~2 月同比+27%），归母净利润12.5 亿/+25.2%（vs 1~2 月同比+25%）。2022 年和2023Q1 业绩均符合预期。

    　　收入端：苏中大区表现靓丽，产品结构延续较好升级态势。2022 年收入分产品看，特A+类/特A 类/其他酒实现收入52.0/20.9/5.5 亿元，同增25%/22%/9%，其中V3、对开、四开等增速较快；分区域看，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现营业收入15.8/19.4/10.1/11.4/8.7/7.8/5.2 亿元，同增24%/23%/19%/32%/16%/29%/16%。2023Q1 收入分产品看，特A+类/特A 类/其他酒实现收入24.3/11.1/2.4 亿元，同增25%/34%/19%，国缘淡雅、单开得产品表现较优；分区域看， 淮安/ 南京/ 苏南/ 苏中/ 盐城/ 淮海/ 省外同增25%/22%/29%/42%/23%/24%/40%；2023Q1 公司省内/省外经销商460/585 家，净+65/-34 家。

    　　利润端：毛利率和销售费用率提升（预计受数字化投放加大影响），公司整体净利润率较为平稳。2022 年公司毛利率为76.6%/+1.1pcts，判断主要受益产品结构升级以及数字化投放致使货折收缩；税金及附加率为16.2%/-1.0pct；销售费用率为17.6%/+2.5pcts，主要系数字化营销投放后，促销兑奖费用大幅提高（同比净增加3.2 亿元）；管理费用率为4.1%/+0.1pct，变化不大；综上，2022年公司归母净利润率31.7%/+0.1pct，最近几年均较为平稳。2023Q1，公司毛利率75.4%/+1.1pcts ； 税金及附加率15.0%/-1.0pct ； 销售费用率为15.9%/+2.9cpts，判断主要系数字化投放增加；管理费用率变化不大，综上2023Q1 归母净利润率为33.0%/-0.5pct。

    　　全年剑指百亿营收，“十四五”期间有望冲击更高目标。根据其财报，公司提出 2023 年经营目标为总营收100 亿元左右，净利润31 亿元左右，全年重点做好“六大管理体系”升级工作。公司在一季度完成“新春大会战”，实现开门红的基础上，伴随二季度开始经济活动如预期逐步恢复和婚喜宴等消费场景回补，我们判断公司实现全年目标压力不大。展望未来，省内白酒市场整体消费升级领先，公司品牌势能逐步释放，大本营地区和苏南潜力市场均有发展空间，产品结构升级方兴未艾；省外公司已开始在机场、高铁枢纽以及电梯框架等城市核心圈加大广告投放，确立重点板块市场，展现加速全国化的信心和决心。看好公司未来望维持快速增长趋势，“十四五”期间有望向更高目标冲击。

    　　风险因素：公司产品升级不及预期；江苏省白酒市场竞争加剧；经济景气不及预期；食品安全问题。

    　　盈利预测、估值与评级：维持公司2023/24 年收入和归母净利润预测，新增2025年收入和归母净利润预测147.2/47.5 亿元。目前白酒行业（中信）2023 年PE约27.1 倍（Wind 一致预期，市值加权平均），考虑到公司稳健向上增长势能和股权激励望进一步激发经营动力，给予公司2023 年PE 估值28 倍，对应目标价70 元，维持“买入”评级。