事件。22 年公司实现营业收入78.9 亿元，同比增长23.1%；归母净利润25.0 亿元，同比增长23.3%；扣非归母净利润25.0 亿元，同比增长22.8%。23Q1 实现营业收入38.0 亿元，同比增长27.3%；归母净利润12.6 亿元，同比增长25.2%；扣非归母净利润12.5 亿元，同比增长25.4%，符合预期。

    　　国缘发力势能延续，开局向好奠定基础。22 年公司特A+类/特A 类/A 类/B 类及以下实现营收52.0/20.9/3.2/2.3 亿元，同比增长24.8%/22.1%/22.6%/2.2%，其中三百元以上特A+占比提升0.9pct 至66.2%，主要是国缘开系提升战进展顺利，动销辐射周边，V 系攻坚战稳步推进，健康放量增长。量价拆分，整体白酒量增21.8%，单吨价增1.1% 。分地区来看， 省内、外营收同比增长23.6%/16.1%，省内占比提升0.4pct 至93.4%，南京、淮安、苏中、淮海地区增幅居前，分别为23.2%/24.4%/31.6%/28.6%，占比合计提升1.6pct 至69.4%。23Q1 特A+类/特A 类/A 类/B 类及以下同比提升25.0%/34.1%/32.4%/3.5%，省外占比提升0.7pct 至7.1%。

    　　结构升级毛利率上行，费投提升积极布局。22 年公司整体毛利率76.6%，同比增长2pct，其中特A+类/特A 类/A 类分别提升1.5pct/1.9pct/1.6pct 至84.1%/68.1%/52.7%，产品结构升级显著。

    　　22 年销售费用同比增长43.7%，主因市场投入大幅增加，促销兑奖支出增长231.4%。公司销售费用率、管理费用率较去年增长2.5pct/0.1pct 至17.6%/4.1%，税金及附加占营收比例小幅下降1pct，公司净利润率为31.7%，基本持平。23Q1 公司毛利率提升1.1pct 至75.4%，税金及附加占营收比例、销售费用率、管理费用率同比-1.0pct/+2.9pct/+0.1pct，净利润率降低0.5pct 至33.0%。

    　　省内精耕省外突破，全力冲刺百亿阵营。23 年公司明确战略目标和发展路径，全面提升产品势能、企业势能、组织势能，力争实现营收100 亿，净利润31 亿，锚定高质量发展。公司23Q1 省内、外经销商数量为460/585 个，去年独立分设省外事业部、国缘V 系事业部、国缘事业部后，考核激励更加细致，有助激发团队潜能。公司将持续构建V3 长三角一体化运作，发力国缘四开大单品优势。省内持续精耕，稳固大本营市场；省外重点突破，聚焦十大重点板块，辐射周边，在守住价格体系的前提下，加速提高市占率。在股权激励的保驾护航下，公司成长性和确定性可期。

    　　投资建议与盈利预测。我们预计公司2023-2025 年营收分别为100.1/124.2/152.8 亿元，净利润分别为31.2/39.1/50.2 亿元，对应EPS 为2.49/3.11/4.00（2023-2024 前值为2.46/3.06 元）。参考可比公司2023 年PE 平均值为26x，考虑到公司全年目标明确，发展路径清晰，给予公司2023 年28x PE（前值为24x），目标价由59 元上调至为70 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，食品安全问题