业绩简评

    　　4 月28 日，公司公告，22 年实现营收78.85 亿元，同比+23.09%；归母净利25.03 亿元，同比+23.34%。22Q4 营收13.68 亿元，同比+27.58%；归母净利4.21 亿元，同比+27.54%。23Q1 营收38.02 亿元，同比+27.26%；归母净利12.55 亿元，同比＋25.20%。

    　　经营分析

    　　Q4 升级加速，盈利能力维稳。1）分产品，22 年特A+（300 元以上）/特A（100-300 元）/A 类（50-100 元）收入为52.0/20.9/3.2亿元，同比+24.8%/+22.1%/ +22.6%。特A+占比提升1pct 至66%，量增28%、价减3%，预计淡雅、对开增速快于四开，V 系销售口径过10 亿。2）分区域，22 年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区/ 省外收入15.8/19.4/10.1/11.4/8.7/7.8/5.2 亿元， 同比+24.5%/+23.2%/ +18.9%/+31.6%/+15.6%/+28.6%/+16.1%，淮安、南京在高基数下仍有大幅增长，苏中取得一定突破，省外华东疫情扰动。3）分季度，22Q4 特A+/特A 类收入同比+119%/+11%，预计系春节提前+疫后复苏，V 系、K 系年底要求加紧回款。4）22 年净利率同比+0.1pct，毛利率同比+2.0pct，销售/管理费率同比+2.5/+0.1pct，系部分促销兑奖费支付从经销商改为公司；税金及附加占比-1.0pct。

    　　23Q1 大众价格带表现靓丽，费投力度加大。

    　　1）分产品，23Q1 特A+类/特A 类/A 类收入24.3/11.1/1.5 亿元，同比+25.0%/+34.2%/+32.4%，特A+类占比-1pct 至64%，预计大众价格带的淡雅、单开受返乡潮高增，增速V 系>K 系≈今世缘。

    　　2）分区域，23Q1 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入为6.9/10.7/3.8/4.7/4.1/5.0/2.7 亿元，同比+25%/+22%/+29%/+42%/+23%/+24%/+40%，苏南、苏中、省外高增，基地市场稳固。

    　　3 ） Q1 净利率同比-0.5pct ， 毛利率/ 销售/ 管理费率同比+1.1/+2.9/+0.1 pct，系疫后加大费用力度，积极开展买赠、消费者培育、央视广告投放工作；税金及附加占比-1pct。

    　　4）Q1 末合同负债同比+0.6%，销售收现同比+34%，回款40%左右。

    　　公司确定2023 年目标总营收100 亿元左右（同比+27%），净利润31 亿元左右（同比+24%），压力并不大。4K 于3 月6 号起停货，配额外提价20 元；6K 春糖发布（定位1099，不着眼于当前销量，而在于提前布局、联动4K，23 年全国限量开放30 个经销名额，经销商有半年试销评估、弹性供给）。我们认为，公司新管理层上任、股权激励落地，行动积极进取，重点关注V 系培育和苏南渗透。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　预计23-25 年收入增速为27%/23%/21%，利润增速为24%/22%/20%，对应EPS 为2.48/3.01/3.62 元，当前股价对应PE 为24/20/17X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　V 系列培育低预期；区域市场竞争加剧；经济恢复不及预期。