Q3 业绩符合预期，高质量发展持续兑现

    　　10.28 日发布22 年三季报，22Q1-3 收入/归母净利/扣非净利65.2/20.8/20.7亿，同比+22.2%/+22.5%/+21.7%，其中22Q3 收入/归母净利/扣非净利18.7/4.6/4.6 亿，同比+26.1%/+27.3%/+25.8%，业绩符合预告（前次预告22Q3 收入/归母净利同比+26.1%/+27.2%）。整体动销恢复助22Q3 收入增长环比提速，产品结构优化/税金缩减带动Q3归母净利率同比+0.2pct。22Q3末合同负债13.7 亿，较21Q3 末+5.1 亿（+59.4%），合同负债表现亮眼。

    　　公司目标23 年营收100 亿，V9 实现战略引领，国缘升级品牌定位、持续打造大单品，同时构建全国化营销模式、升级组织管理体系，高质发展可期，预计22-24 年EPS 1.99/2.53/3.17 元，参考可比23 年平均PE 21x（Wind一致预期），给予23 年21x PE，目标价53.13 元，“买入”。

    　　特A+类产品保持较快增长，产品升级/市场开拓加速推进22Q3 特A+/特A/A/B/C/D 类产品收入13.0/4.2/0.8/0.4/0.2/0.01/0.01 亿，同比增28.9%/19.8%/21.6%/43.3%/4.6%/5.3%，特A+类产品收入占比同比+1.4pct 至69.8%，结构持续优化。V 系列攻坚加快，V9 切入华东市场站位千元/V3 经调整后逐步放量；开系省内进一步精耕稳固基本盘。分区域看，22Q3 省内/省外收入同比+27%/+20%，其中淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别同比增长36%/20%/21%/49%/18%/20%，省内市场因外部环境相对更好，表现优于省外。省内/省外经销商数量分别较22Q2 末净增20/6个至395/619 个，省内招商质量优化，省外仍处导入阶段。

    　　结构优化及税金缩减促净利率抬升，预收及现金指标表现优异22Q3 毛利率同比+1.1pct 至79.6%，主要系产品结构优化升级；22Q3 销售费用率为20.0%，同比+1.6pct，费投增加主要系公司加强品宣及消费者培育活动等；管理费用率为4.1%，同比-0.1pct，管理效能提升有望持续显现；营业税金及附加率同比-2.4pct 至22.3%；最终22Q3 归母净利率同比+0.2pct 至24.8%。22Q3 末公司合同负债为13.7 亿，较22Q2 末+3.6 亿（+35.0%），较21Q3 末+5.1 亿（+59.4%），合同负债表现亮眼；22Q3 销售回款29.9 亿，同比+52.7%，增速远高于收入增速；经营现金流净额22.0亿，同比+17.6%，现金流指标表现优异。

    　　增长势能向上，维持“买入”评级

    　　考虑到公司内部动能加速释放，产品升级与市场拓展加速，我们小幅上调盈利预测，预计22-24 年EPS 1.99/2.53/3.17 元（前次为1.97/2.46/3.16 元），给予23 年21x PE，目标价53.13 元（前次59.04 元），维持“买入”。

    　　风险提示：经济增长不及预期，竞争加剧，结构优化不及预期，食品安全。