业绩简评

    公司8 月30 日发布半年报，22H1 实现收入46.46 亿元，同比+20.66%；归母净利16.18 亿元， 同比+21.22%。22Q2 收入16.59 亿元， 同比+14.02%；归母净利6.16 亿元，同比+16.30%，业绩符合预期。。

    经营分析

    Q2 升级步伐放缓，苏南受疫情影响扰动。1）分产品看，特A+类/特A 类/A类H1 收入为30.41/12.84/1.76 亿元，同比+20.2%/26.9%/10.2%；Q2 同比+11.8%/21.0%/12.3%，Q2 特A+占比-1.3pct 至66.5%。预计华东疫情冲击宴席、团购需求，H1 对开增速快于四开，V 系列主动采取去库存、统政策、优主体、强溯源等手段，控盘分利，逐步理顺价盘。2）分区域看，淮安/ 南京/ 苏南/ 苏中/ 盐城/ 淮海/ 省外大区H1 收入为8.4/13.4/5.1/6.0/5.2/5.1/3.1 亿元， Q2 同比+17.7%/19.3%/3.6%/14.5%/12.6%/10.2%/10.7%， 淮安、南京基本盘稳固，苏南小个位数增长系华东疫情影响重。3）Q2 销售收现同比-7.7%，Q2末合同负债同比+57%。

    货折转为促销兑奖费用，毛销差稳中有进。Q2 毛利率同比+3pct，预计系国缘4K 换代升级提价，叠加货折减少；销售/管理费率同比+2.5/0.1pct，预计系促销动作持续推进，税金附加及占比同比-0.3pct，带动整体净利率同比+0.7pct。H1 毛利率同比+1.9pct，税金占比/销售/管理费率同比-0.1/+1.8/-0.1pct，带动净利率同比+0.2pct，其中促销兑奖费率同比+1.8pct。

    内部改革持续，关注V 系列+省外拓展进度。近期股权激励草案通过，考核目标21-24 年复合增速收入为24%，扣非净利为15%。新管理层上任后风格更为积极，组织架构已重新梳理（省内新增2 个大区+事业部重新划分+高沟销售公司成立），力争到Q3 打款完成全年任务的80%。下半年V 系列的工作重心将从解决遗存问题转向消费培育，并加强完善省外事业部架构和人员；中长期规划25 年省外、V 系列占比从10%不到提至20%。

    盈利预测

    预计22-24 年收入增速22%/24%/26%，归母净利增速20%/21%/22%，EPS 为1.93/2.33/2.83 元，对应PE 为24/20/16X，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情反复风险，省外拓展不及预期，V 系列培育低于预期，食品安全问题。