事项：

    公司公布《2020 年股票期权激励计划（草案变更）》，拟向激励对象授予770 万份股票期权（每份对应1 股），占总股本12.545 亿股的0.61%。本次激励对象包含公司董事、高管、核心技术人员及管理骨干在内不超过345 人。期权行权价格为56.24 元/份，计划存续期为60 个月。行权考核目标为近三年ROE 不低于21.5%；以21 年营收、扣非净利润为基数，22-24 年收入增长率不低于22%、51.3%、90.6%，利润增长率不低于15%、32.3%、52.1%。

    评论：

    股权激励落地，活力加速释放。公司激励计划落地，拟以56.24 元/股（回购价，当前溢价28.5%）对不超过345 名董事、高管、核心技术人员及管理骨干进行激励，覆盖人数约占公司当前员工总人数的9.17%，对应人均可获得股票市值近100 万元，覆盖面广，力度较强。本次激励对象中公司董事、高管共7人，董事长、总经理顾祥悦、董事鲁正波分别持有总授予量的2.73%、2.18%，对应市值分别近920 万元、735 万元，其余5 位高管占比合计约10.9%，剩余648.2 万股覆盖骨干员工338 人，占授予总量84.19%。此前公司现任管理层持股比例较低，本次激励有望加强现有核心团队绑定，进一步激发内部管理潜力，提高核心团队稳定性的同时夯实增长动能，为十四五高质发展打下坚实基础。

    收入目标积极，规模弹性较优。此次激励行权条件为，近三年净资产收益率、主营业务占比分别不低于21.5%、95%，按年度行权临界增速测算，22-24 年收入年度同增分别不低于22%、24%、26%,扣非净年度同增均不低于15%，同时收入、扣非净利、净资产收益率均不低于同业平均水平或对标企业的75 分位值。从费用摊销看，预计本次激励总费用为2469.94 万元，分5 年摊销，22-26 年每年确认金额为231.56、926.23、802.73、370.49、138.93 万元，以达到行权要求的扣非净利润测算，22-24 年摊销费用仅为净利润的0.10%、0.34%、0.26%，对利润影响有限。我们认为本次收入考核目标积极，利润增速缓于收入，后续费投力度或将加大，以持续推进省内渠道下沉、省外市场放量，加快全国化进程，规模弹性有望凸显。

    新管理层动作连连，产品结构持续优化。管理层平稳换届以来，积极优化组织架构，成立V9、国缘、今世缘事业部，分品牌独立运作，战略更具灵活性，运作效率进一步提升。产品端开系小幅提价后价盘稳固，优势有望继续扩大，V 系加速布局，放量提速下有望成为公司又一增长极，产品结构持续优化。营销端持续深化改革，增加模糊与超量奖励政策，引入“赛马”“揭榜”机制激发团队潜力。分区域看，省内分区精耕，苏南市场逐渐起势，省外进一步聚焦长三角，发力浙江、安徽市场，重点打造一批市、县级小样板市场，为复制推广走向全国化积累经验。上半年V 系、开系价盘稳固，开展“百日大会战”抢抓疫后动销回补，经营稳步推进，改革举措切实落地为业绩释放打开空间。

    投资建议：股权激励收入目标积极，规模增长支撑性较足,估值性价比凸显，维持“强推”评级。公司省内升级加快，省外布局持续推进，增长空间有望进一步打开。此次股权激励计划公布，组织优化更进一步。且本次激励收入目标设定积极，彰显新管理层信心，规模增长支撑较足。考虑当前股价对应23 年仅17 倍PE，估值性价比凸显，我们维持2022-2024 年EPS 预测为2.04/2.55/3.16元，维持目标价65 元，对应23 年略高于25 倍估值，维持“强推”评级。

    风险提示：疫情反复影响需求，省内竞争加剧，全国化扩张不及预期。