事件：今世缘发布2022 年一季报，22Q1 实现营收29.88 亿元，同比增长24.7%，归母净利润10.02 亿元，同比增长24.46%，扣非归母净利润9.96 亿元，同比增长24.02%，Q1 收入及业绩符合此前经营预告。

    特A+类、特A 类产品占比继续提升。分产品看，22Q1 特A+类/特A 类/A 类/B类/C 类/D 类/其他产品收入分别为19.43/8.28/1.16/0.55/0.33/0.01/0.03 亿元，同比+25.6%/+30.42%/+9.12%/-9.22%/-8.00%/-29.05%/+11.66%，特A+类、A 类产品持续保持较高增长，占主营业务收入比重合计达到93.04%，同比提升1.67pct。国缘四开21 年进行提价升级，估计22Q1 表现较为强劲，特别在南京等地区增长较快，V3 基数较低、估计增量亦较为明显。

    省内延续较高增长、省外发展相对平稳。分地区看，22Q1 省内/省外收入27.86/1.92 亿元，同比增长25.8%/10.6%，占比93.5%/6.5%，春节期间江苏受疫情影响较小，次高端白酒动销呈现不错表现。具体来看，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入同比提升17.6%/27.1%/28.2%/36.0%/12.8%/39.3%，南京市场依旧保持较高增长，苏南、苏中市场处于精耕拓展中、增幅较为突出，根据地市场淮安、较为成熟的盐城市场增长稳健，淮海大区中徐州市场为高增标杆、增长势头不减。截至22Q1 末经销商数量1011 个，较21 年末净减40 个。

    其中省内/省外经销商数量为421/590 个，Q1 省内新增经销商6 个，省外新增/减少经销商14/60 个。

    22Q1 毛利率提升、促销投入增加，现金流水平保持健康。1）22Q1 综合毛利率74.30%，同比提升1.04pct，主要系产品结构上移，销售费用率13.05%，同比提升1.21pct，主要系Q1 促销活动开展较多、广告投入增加（22Q1 销售费用同比增加37.4 %），管理费用率1.94%，同比下降0.11pct，销售净利率33.55%，同比基本持平（-0.07pct）。2）22Q1 销售现金回款25.63 亿元，同比增长20.95%，经营活动现金流净额6.12 亿元，同比增长14.9%，现金流情况较为健康。截至22Q1 末合同负债及其他流动负债约12.84 亿元，较21 年末减少10.52 亿元，主要系季节性因素导致预收款项及确认的待转销项税额减少。

    盈利预测、估值与评级：公司顺利实现开门红，省内基地稳固，在具备较强风险抵御能力的同时，可以享受省内白酒规模扩大以及价格带升级红利，22 年公司定调“好中求快”，有望继续通过优化产品结构、精耕省内市场、开拓省外市场等实现高质量发展。维持22-24 年净利润预测为25.1/30.7/36.6 亿元，对应EPS为2.00/2.45/2.92 元，当前股价对应P/E 为22/18/15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：V 系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，疫情形势严峻。