事件：今世缘公布2022 年一季报，22Q1 营收29.88 亿元，同比+24.70%，归母净利润10.02亿元，同比+24.46%，扣非后归母净利润9.96 亿元，同比+24.02%。

    投资要点

    V 系、开系引领结构升级，延续高质量增长态势。分产品来看，22Q1 特A+类、特A 类实现营收19.43、8.28 亿元，分别同比+25.60%、+30.42%，特A 类以上合计占比同比+1.67pct 至93.04%，预计四开、V 系仍维持稳健高增，淡雅、柔雅表现好于以往，主要系城镇大众消费加速升级、同时受主产品四开热销形成的国缘品牌力提升辐射影响；分区域来看，22Q1省内、省外实现营收27.86、1.92 亿元，分别同比+25.83%、+10.57%，预计春节期间省内旺销明显，而省外部分区域预计受制疫情有所降速。省内核心市场淮安、南京分别同比+17.63%、+27.08%，盐城高基数下同比+12.80%相对稳健，潜力市场苏南、苏中、淮海分别同比+28.21%、+36.00%、+39.27%。

    毛利率、销售费用率均抬升，净利率基本持平，合同负债亮眼。22Q1 毛利率同比+1.03pct 至74.30%，主要系国缘系列占比提升所致；22Q1 期间费用率同比+1.01pct 至14.77%，主要系促销活动开展较多及广告投入增加使得销售费用率同比+1.21pct 至13.05%；综合来看，22Q1 净利率同比-0.06pct 至33.54%基本持平，盈利能力保持稳定。此外，22Q1 销售回款25.63 亿元，同比+20.95%，经营净现金流6.12 亿元，同比+14.82%，现金流表现亮眼；22Q1 末合同负债11.36 亿元，环减9.31 亿元，主要系季节性因素导致预收款减少，同增6.54 亿元，合同负债维持高位水平有助于淡季平稳过渡。

    新设V99 联盟体、省外加大倾斜，期待突破。V99 联盟体优选省内外重点市场V 系经销商，政策出台及投放将更加畅通，期待V99 联盟体在V9加速拓展过程中发挥引领作用。当前对V3 政策收紧并进一步控货挺价，确保成交价650 元+；V9 亦强化双向驱动，定位2000 元的V9 至尊版更偏重品牌势能，而定位1200-1300 元的V9 商务版聚焦放量。最新区域政策由事业部统一运作V9、国缘、今世缘品牌，不在省内外割裂，开拓重心长三角进展顺畅，此前2021 年上海/浙江/安徽销售势头亦强劲，2022年短期虽受疫情冲击，随着上海疫情拐点临近、端午动销有望回升，期待22Q2 平稳过渡迎接旺季。

    投资建议及盈利预测：短期虽受疫情扰动但仍实现开门红，当前价盘稳健、库存良性，期待22Q2 平稳过渡迎接旺季；全年来看，区域酒景气度向上、公司股权激励进展顺利，低调务实的今世缘将再次证明自身成长性。根据最新公司财报，我们维持盈利预测不变，预计公司2022-2024 年营收分别为79.90/97.07/116.54 亿元，分别同比+24.7%/+21.5%/+20.1%，归母净利润分别为25.38/30.95/37.61 亿元，分别同比+25.1%/+21.9%/+21.6%，对应2022 年4 月29 日收盘价，PE 估值分别为22.2、18.2、15.0 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：宏观经济压力超预期导致消费表现不及预期、疫情反复持续影响消费场景正常化、公司省外开拓不达预期风险。