事件

    　　公司发布2022 年第一季度报告。

    　　2022Q1，公司营收29.88 亿元，同比+24.69%；归母净利润10.02亿元，同比+24.46%；期末合同负债11.36 亿元，同比+135.68%，环比-9.31 亿元。

    　　简评

    　　国缘高增势能不减，22Q1 开门红顺利落地。

    　　22Q1 公司收入、归母净利润分别实现24.69%、24.46%的较高增长，收入、利润增速与此前预告数据基本一致。

    　　分产品来看， 22 年一季度TA+类、TA 类、A 类、B 类、C 类、D类、其他分别贡献营收19.43 亿元（+25.60%）、8.28 亿元（+30.42%）、1.16 亿元（+9.12%）、0.55 亿元（-9.22%）、0.33 亿元（-8.00%）、0.01 亿元（-29.05%）、0.03 亿元（+11.66%）。22Q1公司TA 类产品增长最快，主要受益于春节旺季江苏疫情控制相对较好，返乡消费回暖，公司100-300 元价位带核心单品淡雅、对开增长超预期。同时，四开和V 系亦延续高增长态势，TA+类产品维持较高增长。TA 类以上产品占比同比提升1.68pcts 至92.76%，公司收入结构进一步升级。

    　　分渠道来看，21 年省内淮海、苏中、苏南、南京、淮安、盐城六个大区分别实现营收4.00 亿元（+39.27%）、3.28 亿元（+36.00%）、2.94 亿元（+28.21%）、8.77 亿元（+27.08%）、5.49 亿元（+17.63%）、3.37 亿元（+12.80%）。省内渠道精耕成果突出，六大区均实现正增长，其中淮海、苏中、苏南三个大区增长较为突出。省外方面，安徽、浙江、山东等环江苏区域市场逐步打开，22Q1 贡献营收1.92 亿元（+10.57%），营收占比略微下降0.82pcts 至6.44%。

    　　四开升级+V 系放量，收入结构优化带动公司毛利率同比提升。

    　　22Q1 公司毛利率提升1.03pcts 至74.30%，归母净利率降低0.06pcts 至33.54%，扣非归母净利率降低0.18pcts 至33.34%。

    　　预计毛利率提升预计主要与四开换新提价以及V 系放量带动公司产品均吨价提升有关。22Q1 公司销售费用率同比提升1.21pcts至13.05%，管理费用率同比小幅下降0.11pcts 至1.94%，税金及附加率降低0.13pcts 至15.92%。22Q1 公司归母净利率略微下降，主要与22Q1 预提费用导致销售费用率提升有关。

    　　消费升级与行业分化并行，看好今世缘持续加码超车。

    　　消费升级与行业分化大背景，江苏作为经济大省和消费大省，为今世缘率先占位600-900 元价格带与发展提供充足的机会与空间，获得宝贵经验。省内市场分化，苏北五市的市场精耕和渠道下沉，加之苏南市场的培育和南京的辐射，省内仍具有较大的提升空间，尤其V 系以苏南为重点板块，逐步辐射站稳长三角，十年百亿目标稳步推进。省外市场，尽管当前呈现多而小的特点，随着酱酒在河南、山东的热度趋于理性，为浓香提供布局空间，今世缘分散的省外经销商经过几年的市场培育有望多点开花。此外，股权激励若成功实施有望进一步激发公司市场开拓潜力和渠道建设积极性，未来公司有望借助团购+流通渠道双轮驱动，完善渠道建设，持续深耕省内、开拓省外，将国缘打造成全国性次高端名酒，带动公司业绩持续高质量增长。

    　　盈利预测：预计2022-2024 年公司实现收入80.65、100.03、121.95 亿元，实现归母净利润25.72 亿、32.23亿、39.89 亿元，对应EPS 为2.05、2.57、3.18 元/股，对应PE（2022-04-28）为22.2X、17.7X、14.3X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，市场竞争加剧风险等。