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    公司发布2021 年年度报告。

    报告期内，公司实现营业收入64.06 亿元（+25.12%）；实现归母净利润20.29 亿元（+29.50%）；实现扣非归母净利润20.33 亿元（+ 30.50%）。21Q4 来看，公司实现营收10.73 亿元（+15.84%），实现归母净利润3.30 亿元（+30.39%），实现扣非归母净利润3.31亿元（+29.45%）。

    简评

    四开焕新成功，V 系高增延续，21 年公司产品结构再上新台阶。

    21 年全年公司收入、归母净利润分别实现25.13%、29.50%的较高增长，收入、利润增速均接近此前业绩预告上限，十四五开局之年公司“产品+渠道”齐发力，经营成果表现亮眼。

    分产品来看， TA+类、TA 类、A 类、B 类、C 类、D 类、其他分别贡献营收41.65 亿元（+35.71%）、17.14 亿元（+14.08%）、2.65亿元（+4.43%）、1.38 亿元（-13.32%）、0.84 亿元（-9.78%）、0.03亿元（-51.75%）、0.10 亿元（-14.64%）。21 年V 系攻坚成效明显，新四开顺利导入实现量价齐升，以V 系和四开为主的TA+类产品增速同比20 年大幅提升22.71pcts，TA+类产品占比提升5.07pcts至65.29%，未来随着V 系占比进一步提升，公司产品结构有望持续升级。

    分渠道来看，21 年省内淮海、苏中、苏南、南京、淮安、盐城六个大区分别实现营收6.06 亿元（+44.87%）、8.69 亿元（+32.85%）、8.52 亿元（+32.46%）、15.78 亿元（+19.80%）、12.71 亿元（+18.03%）、7.57 亿元（+14.97%）。省内渠道精耕成果突出，六大区均实现正增长，其中淮海、苏中、苏南三个大区增长较为突出。省外方面，安徽、浙江、山东等环江苏区域市场逐步打开，21 年公司省外市场净新增88 家经销商至636 家，贡献营收4.47 亿元（+36.05%），营收占比提升0.56pct 至7.01%。

    产品结构升级带动公司盈利能力持续增强。

    21 年公司毛利率提升3.49pcts 至74.62%，其中21Q4 毛利率提升15.16pcts 至83.72%，毛利率提升预计主要与四开换新提价以及V 系放量带动公司产品均吨价提升有关，单Q4 季度公司毛利率大幅提升预计主要与Q4 公司加大V 系投放量有关。21 年公司费用投放节奏总体平稳，规模效应之下费用率有所下降，其中销售费用率同比降低2.00pcts 至15.10%，管理费用率同比降低0.45pcts 至4.03%。全年归母净利率提升1.07pcts 至31.66%，产品结构提升带动公司毛利率提升进而推动公司盈利能力提升。公司净利率提升幅度小于毛利率提升幅度主要与21 年投资净收益同比下降有关，21 年公司投资净收益为1.21 亿元（-59.13%）。

    消费升级与行业分化并行，看好今世缘持续加码超车

    消费升级与行业分化大背景，江苏作为经济大省和消费大省，为今世缘率先占位600-900 元价格带与发展提供充足的机会与空间，获得宝贵经验。省内市场分化，苏北五市的市场精耕和渠道下沉，加之苏南市场的培育和南京的辐射，省内仍具有较大的提升空间，尤其V 系以苏南为重点板块，逐步辐射站稳长三角，十年百亿目标稳步推进。省外市场，尽管当前呈现多而小的特点，随着酱酒在河南、山东的热度趋于理性，为浓香提供布局空间，今世缘分散的省外经销商经过几年的市场培育有望多点开花。此外，股权激励若成功实施有望进一步激发公司市场开拓潜力和渠道建设积极性，未来公司有望借助团购+流通渠道双轮驱动，完善渠道建设，持续深耕省内、开拓省外，将国缘打造成全国性次高端名酒，带动公司业绩持续高质量增长。

    盈利预测：预计2022-2024 年公司实现收入80.65、100.03、121.95 亿元，实现归母净利润25.72 亿、32.23亿、39.89 亿元，对应EPS 为2.05、2.57、3.18 元/股，对应PE 为21.5X、17.1X、13.9X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复，市场竞争加剧风险等。