投资要点：
事件：公司发布2021 年年报，2021 年实现营收64.06 亿，同比增长25.12%，归母净利润20.29 亿，同比增长29.50%，EPS 为1.62 元。其中，21Q4 实现营收10.73 亿，同比增长15.81%，归母净利润3.3 亿，同比增长30.39%。我们在业绩前瞻中预测公司21 年收入与净利润分别为64 亿和20 亿，公司业绩符合预期。根据市场形势及2021 年经营绩效情况，公司确定22 年营收目标75 亿（同比+17%），争取80 亿（同比+25%），净利润目标22.5 亿（同比+11%），争取23.5 亿（+16%）。
投资评级与估值：略上调22-23 年盈利预测，新增24 年盈利预测，预测22-24 年归母净利润分别为24.24 亿、28.25 亿、32.74 亿（前次22-23 年预测分别为23.35 亿、26.88亿），分别同比增长20%、17%、16%，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为23x、19x、17x，维持买入评级。公司的核心看点是：1、公司品牌定位清晰，独特的缘文化形成差异化的品牌文化优势。2、产品结构上移，核心产品国缘增长势能仍强，V 系列具备成长潜力。3、省内持续精耕，省外稳步扩张。
国缘增长势能仍强，产品结构继续提升。2021 年白酒收入63.69 亿，同比增长25.27%。
分产品看，特A+类营收41.65 亿，同比增长35.71%，占比65.40%，同比提升5.03 个百分点；特A 类营收17.14 亿，同比增长14.08%，占比26.91%，同比下降2.64 个百分点。拆量价看，特A+类销量9217 吨，同比增长21.94%，吨价同比增长11.29%，吨价大幅提升主因国缘直接提价；特A 类销量11825 吨，同比增长5.79%，吨价同比增长7.84%。出厂价100 元以上产品占比达到92.31%，同比提升2.39 个百分点，预计国缘占比提升到80%左右，产品结构持续上移。21 年预计国缘V 系列为主的超A 类实现了翻倍以上增长，其中V 系在国缘系列占比提高到10%以上。根据公司业绩预告，22Q1 公司预计实现营业总收入30 亿左右，同比增长25%左右，结合渠道反馈，预计22Q1 国缘仍然维持30%以上高增，量价均有提升，V 系列继续高增，省内春节动销旺盛，当前主要以消化库存为主，由于受疫情影响，预计库存消化进度较慢，但仍然处于良性范围，且价格维持稳定。展望22 年，公司仍然会稳定国缘基本盘，同时强化V 系列，继续加大资源投放，聚焦V 系列长期增长。
省内淮海苏南苏中增长较快，省外市场聚焦突破。分区域看，2021 年省内营收59.33 亿，同比增长24.43%，占比92.99%，其中淮安、南京大区营收分别为12.71 亿、15.78 亿，分别同比增长18.03%、19.80%，占比分别为19.92%、24.74%，占比分别同比下降1.21、1.11 个百分点。淮海、苏南、苏中大区增速较快，21 年营收分别为6.06 亿、8.52 亿、8.69 亿，分别同比增长44.87%、32.46%、32.85%。省外营收4.47 亿，同比增长36.05%，占比7.01%，同比提升0.56 个百分点。省外增速快于省内，省外招商稳步推进。2021 年末省内经销商数量415 家，增加15 家，省外经销商636 家，增加88 家。展望22 年，公司省外市场发展战略将继续聚焦，产品上更加侧重国缘品牌，进一步提升省外市场收入占比。
2021 年销售净利率31.68%，同比提升1.07 个百分点，净利率提升主因毛利率提升且费用率下降。毛利率74.61%，同比提升3.49 个百分点，毛利率提升主因产品结构提升与直接提价。销售费用率15.10%，同比下降1.99 个百分点，主因广告费用同比下降，广告费用占收入比下降了2.29 个百分点。管理费用率（含研发费用）4.50%，同比下降0.41 个百分点，主因职工薪酬占收入比下降0.21 个百分点。税率17.24%，同比下降0.17 个百分点。（注：净利率、毛利率、税率、销售及管理费用率（含研发费用）计算均以营业总收入为分母。）
现金流与预收款表现亮眼。2021 年经营性现金流净额30.24 亿，同比增长170.31%，主因销售商品、提供劳务收到的现金增长较多，21 年销售商品、提供劳务收到的现金85.56 亿，同比增长48.45%，现金流增速明显快于收入增速，主因预收款大幅增加。21 年末预收款（合同负债+其他流动负债）23.36 亿，同比20 年末增加10.97 亿，环比增加13.63 亿，20 年末环比增加6.05 亿，21 年末预收款表现强劲，主因21Q4 公司有所控货，年末渠道春节备货积极。
股价表现的催化剂：国缘和V 系列增长超预期；省外市场拓展进度超预期
核心假设风险：经济下行影响中高端白酒整体需求