事件： 公司发布2021 年三季报，21Q1-3 实现营业收入53.35 亿元，同比增长27.2%，归母净利润16.99 亿元，同比增长29.3%。其中21Q3 实现营业收入14.83 亿元，同比增长15.8%，归母净利润3.64 亿元，同比增长23.8%。

    　　投资要点

    　　疫情影响之下Q3 增速有所回落，结构化升级延续。分产品看，21Q1-3 特 A+类/特A 类/A 类营收分别为35.41/13.64/2.25 亿元，同比+38.4%/+14.0%/+3.6%，特A+类产品占比从61.01%提升至66.37%；其中21Q3 特 A+类/特A 类/A 类营收分别为10.11/3.52/0.65 亿元，同比+16.4%/+17.7%/5.1%，白酒行业消费升级，公司产品结构持续改善。分地区看，21Q1-3 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海区/省外分别实营业收入10.60/14.01/6.71/6.31/6.37/5.29/3.86 亿元，同比 +19.9%/+20.9%/+39.7%/+33.2%/+14.7%/+51.5%/+36.7%，总体而言，在8 月南京疫情影响之下，公司Q3 收入增速略有回落，前三季度苏南、苏中、淮海、省外延续高增。

    　　21Q1-3 毛利率略有提升，盈利能力向好。21Q1-3 净利率同比+0.53pcts，其中毛利率同比+1.09pcts；税金及附加占比/ 销售费率/ 管理费率同比-0.08/-1.06/-0.22pcts；21Q3 净利率同比+1.60pcts，其中毛利率同比+1.70pcts；税金及附加占比/销售费率/管理费率同比+2.20/-6.26/+0.11pcts。产品结构化升级之后，公司毛利率同比均有提升，盈利能力持续向好。Q3 南京疫情之下，销售费用投入有所下降。前三季度公司合同负债及其他流动负债合计9.73 亿元，环比+33.93%，第三季度经销商打款保持较高积极性。

    　　新四开更新换代进展顺利，V 系列有望维持高增。据渠道调研反馈，公司各系列产品中秋国庆旺季价格相对稳定，销量受益于宴席市场小幅微增，回款完成度较好。

    　　其中四开、对开提价效果渐显，新四开实现顺利布局，V 系列延续高增。21 年公司业绩目标有望顺利实现，助力十四五规划25 年营收目标过百亿。中长期看，公司省内“产品结构升级+市占率提升”的逻辑有望持续兑现；省外上海、浙江、安徽、河南、山东等重点市场加速培育，省外收入占比或将稳步提升至10%以上。

    　　投资建议：我们维持盈利预测 ：2021-2023 年公司营业收入分别为64.01/77.66/92.82 亿元，同比增长25.0%/21.3%/19.5%。归母净利润19.43/24.01/29.08亿元，同比增长24.0%/23.6%/21.1%。对应 EPS 分别为 1.55/1.91/2.32 元。考虑公司省内升级及省外扩张背景下的高成长性，给予公司22 年PE35X 估值，维持公司“买入-B”评级。

    　　风险提示：疫情反复之下业绩增长不及预期 ，产品升级不及预期，行业竞争加剧等。