今世缘公布21 年3 季报。1-3Q21 公司实现营收53.3 亿，同比增27.2%，归母净利17 亿，同比增29.3%，公司基本每股收益1.35 元/股。3Q21 公司实现营收及净利分别为14.8 亿、3.6 亿，其中营收同比增15.8%、净利同比增23.8%。整体业绩符合预期。

    　　支撑评级的要点

    　　国缘品系内部结构持续调优，收入占比持续提升。3Q21 公司营收14.8 亿，同比增15.8%，收入增速环比下降，疫情对南京等主销区有影响。公司合同负债+其他流动负债9.7 亿，环比增2.4 亿。（1）分产品来看，前3季度300 元以上产品营收增速为38.4%，收入占比66.4%，同比提升5.4pct，单3 季度营收16.4%，收入占比68.2%，同比提升0.3pct。前三季度100-300元产品营收增速为14%，收入占比25.6%，同比降3pct，单3 季度营收同比增17.7%，收入占比23.7%，同比增0.4pct。公司产品结构持续提升，我们判断V 系基数低，整体增速较快，四开上半年成功换新，3 季度稳健增长。（2）分区域来看，3Q21 省内实现营收13.8 亿，同比增15%，收入占比92.8%，环比变化不大。省内分区域来看，3Q21 公司强势区域南京、淮安、盐城大区营收增速分别为-1.6%、22.2%、6.7%；此前薄弱区域实现较快增速，苏南、苏中、淮海大区3Q21 营收增速分别为23.6%、22.3%、37.4%，南京市场受疫情的影响较大。我们认为未来2-3 年省内市占率仍有较大提升空间。3Q21 省外实现营收1 亿，同比增23.7%，收入占比7%，同比基本持平。（3）从经销商数量来看，截止3 季度末公司经销商数量合计1007 家，环比2020 年底增加59 家，其中省外增52 家，省外市场拓展值得期待。

    　　产品结构提升推动公司毛利率上行，销售费用率下行拉动净利率提升。

    　　3Q31 公司归母净利3.6 亿，同比增23.8%。受益产品结构提升，公司毛利率78.5%，同比提升1.7pct，净利率24.6%，同比提升1.6pct。3 季度公司费用率整体下行，其中销售费用率同比降6.3pct，我们判断与公司渠道政策有关。

    　　管理费用率及财务费用率基本持平。公司税金及附加比率同比增2.2pct。

    　　股权激励持续推进，健全利益共享长效机制。10 月31 日，公司发布回购股权公告，公司拟使用不高于人民币5.18 亿元（含）的自有资金，回购股份数量660 万股至770 万股，占公司回购前总股本约 0.5261%-0.6138%，回购价格不超过67.27 元/股。公司此前于2020 年4 月推出股票期权激励草案，因疫情干扰及基期调整问题搁置。近日公司公告回购股权方案顺利通过，可看出公司致力健全利益共享长效机制决心坚定。我们认为内生激励充分助力公司高质量完成十四五规划。

    　　估值

    　　今世缘作为江苏省内的地产酒，充分享受当地优渥的消费环境，产品结构升级速度领先行业，我们认为公司仍有较大的向上空间，且具备估值优势。预计21 至23 年公司EPS 分别为1.57、1.96、2.42 元/股，对应PE分别为31.4X、25.2X、20.4X，给予买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　省内受竞品挤压，渠道库存积压。未能顺利完成此前规划。